ベーシストレーディングとは？キャッシュ・アンド・キャリー・アービトラージの解説

ベーシストレーディングは、現物ビットコインとその先物契約の価格差から利益を得る市場中立的な戦略です。これは、ヘッジファンドがビットコインETFに数十億ドルを保有しながら、価格が上昇することに賭けない理由です。

概要

• ベーシストレーディング、またはキャッシュ・アンド・キャリー・アービトラージは、現物市場で資産を購入し、同時に同じ資産の先物契約を売却することで、マーケットの動きに関係なく価格差を利益として確保することを含みます。
• この戦略は、2024年1月に現物ビットコインETFが開始された後、暗号資産における主要な機関投資家のプレイとなり、ヘッジファンドはETFの株式を現物レッグとして、CMEの先物をショートレッグとして使用し、年率5％から20％以上の利回りを得ています。
• 「ベーシス」とは、先物価格と現物価格の違いです。暗号市場では、レバレッジをかけたトレーダーが基礎資産を保有せずにエクスポージャーを得るためにより多く支払う意欲があるため、先物はほぼ常に現物に対してプレミアムで取引されます。そのプレミアムがベーシストレーダーが収穫するものです。
• ベーシストレーディングは方向性がありません。トレーダーはビットコインが上昇または下降することから利益を得るわけではありません。利益は、契約が満期に近づくにつれて先物価格と現物価格が収束することから生じます。これは、取引所のデフォルトを除けば数学的に確実です。
• この戦略には、急激な上昇時のショート先物レッグに対するマージンコール、先物取引所でのカウンターパーティーリスク、ETF株式が迅速に売却できない場合の流動性リスク、ポジションがロックされている間にビットコインが大幅に上昇した場合の機会コストなどのリスクが伴います。

ビットコインETFの流入に関する最も広く繰り返される誤解は、それが価格に対する強気の賭けを表しているということです。多くのものはそうです。しかし、現物ビットコインETFに流入する数十億ドルのかなりの割合は、ビットコインが上昇するか下降するかには完全に無関心なヘッジファンドや取引会社から来ています。彼らはベーシストレードを行っており、彼らが気にする唯一の数字は現物と先物のスプレッドです。

このガイドでは、取引がどのように機能するか、なぜ暗号市場が伝統的な商品よりも高いベーシス利回りを提供するのか、この戦略がどのようなリスクを伴うのか、現在のベーシスを捕まえる価値があるかどうかを評価する方法を説明します。ベーシストレードを理解することは、ETFフローデータ、先物オープンインタレスト、ファンディングレートチャートを解釈する上でも重要です。これらの指標はすべて、しばしば方向性の確信として誤読されるベーシストレーディング活動の影響を大きく受けます。

ベーシストレードの仕組み

メカニズムは、用語が明確になれば簡単です。ベーシストレードには、現物市場でのロングポジションと、同じ資産の先物市場でのショートポジションの2つの同時ポジションが必要です。

ステップ1: トレーダーは、現在の現物価格で100万ドル相当のビットコインを購入します。ETF時代では、これは通常、ビットコインの価格を資産の直接保有を通じて追跡するBlackRock IBITやFidelity FBTCなどの現物ビットコインETFの株式を購入することを意味します。現物ETFの創出と償還メカニズムにより、ETF株式は基礎ビットコインの純資産価値に近い価格で取引されます。

ステップ2: トレーダーは、規制された取引所、最も一般的にはCMEで、100万ドル相当のビットコイン先物を同時に売却します。先物契約は、通常は月次または四半期ごとに設定された日付に満期を迎えます。

ステップ3: トレーダーは、先物契約が満期を迎えるまで両方のポジションを保持します。満期時には、先物価格は定義上現物価格と収束します。なぜなら、契約は実際の現物価格に対して決済されるからです。先物が売却された価格と収束する価格の違いがトレーダーの利益となります。

ビットコインがスポットで100,000ドルで取引され、1か月先物契約が101,500ドルで取引されている場合、ベーシスは1,500ドル、つまり1か月で1.5%です。年率換算では約18%になります。トレーダーは、ビットコインが月末に80,000ドルで終わろうが120,000ドルで終わろうが、その1.5%を得ることができます。なぜなら、一方のレグでの利益が他方の損失を相殺するからです。

暗号資産のベーシスが伝統的市場よりも高い理由

伝統的な商品市場では、原油、金、農産物の先物のベーシスは通常、年率で1%から5%の範囲で推移します。一方、暗号資産市場では、年率ベーシスは歴史的に5%から25%以上の範囲で推移し、極端な強気相場の期間には40%を超えることもあります。2024年末から2025年初頭の強気相場の間、CMEビットコインのフロントマンスベーシスは、年率で15%を超えることが常でした。この利回りは、当時の比較可能な固定収入商品では達成できないものでした。

その理由は構造的なものです。暗号資産の先物市場は、基礎資産を保有せずにロングポジションを持ちたいレバレッジ投機家によって支配されています。この持続的なロング先物への需要は、先物価格をスポット価格の上に押し上げ、トレーダーが「コンタンゴ」と呼ぶ状況を生み出します。コンタンゴが急勾配であればあるほど、ベーシスは広がり、キャッシュアンドキャリー取引はより利益を生むことになります。

暗号資産のベーシスが伝統的市場と比較して高い理由は3つあります。まず、暗号資産市場は年中無休で24時間取引されているため、資金コストとレバレッジ需要は常に存在します。ニューヨーク商業取引所は週末に閉まりますが、バイナンスやバイビットは閉まりません。継続的な取引は継続的なレバレッジ需要を意味し、これは先物のプレミアムを持続的に高く保つことにつながります。

次に、暗号資産の先物に対するマージン要件は、伝統的な商品先物よりも高いため、レバレッジポジションを維持するコストが高く、そのコストが先物プレミアムに織り込まれます。CMEビットコイン先物は、原油や金の約5%から10%に対して、初期マージンが約40%必要です。マージン要件が高いほど、レバレッジロングが投入しなければならない資本が増え、受け入れるプレミアムも高くなります。

最後に、暗号資産の先物における小口投資家の参加は、伝統的市場よりも相対的に大きく、小口トレーダーはネットロングであり、レバレッジの上昇に対して高いプレミアムを支払うことを厭わない傾向があります。オフショア取引所では、ビットコインの永久契約で50倍または100倍のレバレッジが一般的です。これらの高レバレッジのロングポジションは、取引の反対側に対する膨大な需要を生み出し、ベーシスはその需要を満たすために市場が支払う価格です。

永久先物の資金調達率は関連する概念です。永久契約は期限がないため、自然な収束日がありません。代わりに、取引所は資金調達率メカニズムを使用し、ロングがショートに（またはその逆に）8時間ごとに支払うことで、パーペチュアル価格をスポットに固定します。資金調達率がプラスで高い場合、それは日付付き先物のベーシスを駆動する同じ需要の不均衡を示しています。持続的な強気市場の間、累積資金調達支払いは年率で30%を超えることがあり、パーペチュアル資金調達取引は日付付き先物のバージョンよりもさらに利益を上げることができます。

ETFベーシストレード：機関はどのように行うか

2024年1月にスポットビットコインETFが開始される前は、ベーシストレードを行うには、取引所または保管業者で実際のビットコインを保有する必要がありました。これにより、カウンターパーティリスク、保管の複雑さ、規制の曖昧さが生じ、多くの機関資本が遠ざけられました。

ETFは計算を完全に変えました。ヘッジファンドは、プライムブローカーを通じてIBIT株を購入し、同じプライムブローカーを通じてCMEビットコイン先物をショートし、直接的な暗号資産の保管なしで両方のポジションを単一のバランスシートに報告できます。この取引はドルで決済され、規制されたインフラを通じてクリアされ、既存のリスクフレームワークに適合します。

SECの13F提出書類は、この活動の規模を明らかにしました。ミレニアム・マネジメント、シタデル、ポイント72、その他の多戦略ヘッジファンドは、対応するCME先物のショートポジションと共に大規模なIBITポジションを開示しました。彼らはビットコインの強気派ではありません。彼らは基準を収穫するアービトラージャーであり、彼らのETFフロー活動は、方向性の確信がゼロである数十億ドルのETF流入という逆説を生み出します。

機関投資家版の取引は、通常、年間リターン8%から15%を目指し、最小限のドローダウンリスクを伴います。5%で借り入れができるファンドにとって、12%の年間基準は、実質的に市場中立のポジションに対して7%のアルファを生み出します。機関投資家の規模では、これは魅力的なリスク調整後のリターンです。

機関投資家の基準取引の規模は、多くの小売観察者を混乱させるパターンを説明します。ビットコインの価格がほとんど動かない日にETFの流入が急増することがあり、横ばいの取引期間中も強いままであることがあります。これは、基準トレーダーが価格の方向ではなく、先物のプレミアムレベルに反応しているためです。基準が拡大すると、ビットコインが上昇、下降、または横ばいしているかに関わらず、取引により多くの資本が引き寄せられます。逆に、基準が資本コストを下回ると、機関投資家のETFフローは、アービトラージがもはや利益を生まないため、上昇局面でも枯渇する可能性があります。

永続的な資金調達率取引

古い先物基準取引には、いとこがいます：永続的な資金調達率取引です。スポットを購入し、期限付き先物をショートする代わりに、トレーダーはスポットを購入し、Binance、Bybit、Hyperliquidなどの暗号交換で永続的な契約をショートします。

利益メカニズムは異なります。期限がなく、収束イベントもありません。代わりに、トレーダーは資金調達率がプラスのときに8時間ごとに資金調達の支払いを受け取ります。プラスの資金調達は、ロングがショートに支払っていることを意味し、ショートの永続的なポジションを持つトレーダーは継続的に支払いを受け取ります。

資金調達率取引の利点は柔軟性です。トレーダーは契約の期限を待たずにいつでも出入りできます。欠点は予測不可能性です。資金調達率は弱気の期間中にマイナスになることがあり、その時点でショートポジションはお金を稼ぐのではなくコストがかかります。トレーダーは率を積極的に監視し、取引が支払いを停止したときに解消する準備をしなければなりません。

資金調達率版は、通常、規制されていないオフショア取引所を含むため、より高いカウンターパーティリスクを伴います。対照的に、CME基準取引は規制されたクリアリングハウスを通じてクリアされるため、機関資本は圧倒的に期限付き先物版を好みます。

柔軟性を持ちながらカウンターパーティリスクを軽減したいトレーダーのためのハイブリッドアプローチも存在します。一部のトレーダーは、自己保管されたウォレットまたは規制された取引所にスポットポジションを保持し、HyperliquidやdYdXなどの分散型永続的取引所でショートの永続的ポジションを運用します。スマートコントラクトは仲介者なしでマージンと決済を処理し、中央集権的な取引所の失敗リスクを排除します。トレードオフは、分散型の永続的取引所が時折、中央集権的な取引所よりも流動性が低く、スプレッドが広くなるため、実行コストが増加することです。

数学：取引が支払われるときと支払われないとき

基準取引の収益性は、現在の基準スプレッド、資本コスト、マージン要件、保有期間の4つの数字に依存します。

具体的な例を考えてみましょう。ビットコインのスポット価格は$100,000です。3か月のCME先物契約は$104,000で取引されています。年間基準は約16%です。トレーダーは$10百万のIBIT株を購入し、$10百万のCME先物をショートします。

トレーダーの資本コストが5%（プライムブローカーの資金調達）である場合、ネット利回りは年間11%です。3か月で、名目$10百万に対して約$275,000の利益を生み出し、ほぼゼロの方向リスクを伴います。

しかし、基準が圧縮されると算術が変わります。ビットコインが弱気の期間に入り、先物がバックワーデーション（先物がスポットを下回る）に切り替わると、キャプチャする基準がなくなり、取引は損失を生みます。歴史的に、暗号通貨の先物は約85%の時間でコンタンゴにあり、このため取引は数年にわたって一貫して利益を上げてきました。

算術はマージンによっても変わります。CMEビットコイン先物は、名目の約40%の初期マージンを必要とします。ビットコインが急騰すると、ショート先物のポジションは未実現の損失を生み出し、追加のマージンが必要になります。1,000万ドルのショート先物ポジションで20%の急騰があると、200万ドルのマージンコールが発生します。トレーダーは、そのポジションを解消せずにマージンコールに応じるための十分な流動性を持っている必要があります。ショートレッグを解消しながらロングレッグを保持すると、市場中立の取引が方向性のあるロングに変わり、その後反転する可能性があります。

このマージンダイナミクスは、基準取引の失敗の最も一般的な原因です。2024年3月に60,000ドルから73,000ドルへの急騰の間に、いくつかの小規模ファンドはマージンコールに応じられず、ショート先物ポジションを閉じざるを得ませんでした。彼らのIBITポジションはもはやヘッジされず、急騰が一時停止し反転したまさにその瞬間に裸のロングとなりました。市場中立であるはずの取引が、ファンドがショートレッグの短期的な引き下げに耐えるための十分な準備資本を保持していなかったため、方向性のある損失に変わりました。

ロールコストも実現されたリターンを減少させる要因です。期限が近づいた先物契約では、トレーダーは期限切れのショートを閉じ、次の契約月に新しいショートを開く必要があります。このロールには、手数料、閉じるレッグと開くレッグの両方のビッド・アスクスプレッド、そしてロールがボラティリティの高いセッション中に発生した場合のスリッページなどの取引コストがかかります。CMEビットコイン先物の四半期ロールでは、これらのコストは通常、ロールごとに名目の0.1%から0.3%を消費し、年間利回りを1%から2%ポイント減少させる可能性があります。\n詳細を読む: 暗号裁定取引: 低リスクの暗号取引リターンを得るためのガイド

このガイドがカバーしていないこと

このガイドは、キャッシュアンドキャリー取引を超える暗号裁定戦略、例えば三角裁定、クロスエクスチェンジ裁定、または統計的裁定をカバーしていません。基準を入力として使用するオプションベースの戦略、例えばカレンダースプレッドやボラティリティ裁定もカバーしていません。基準取引の税務処理についてもカバーしておらず、これは管轄区域によって大きく異なり、スポットレッグが証券（ETF株）として保持されるか、財産（直接暗号通貨）として保持されるかに依存します。特定のプラットフォームでの取引の実行方法についても説明しておらず、実行の詳細は取引所やブローカーによって異なり、頻繁に変わります。

基準取引に入る前の実用的なチェック

現在の年間基準を確認してください。 Coinglass、Laevitas、The Blockなどのプラットフォームは、CMEおよび主要な取引所の先物のリアルタイム年間基準を公開しています。年間基準が資本コストを下回る場合、取引は利益を生みません。

ショートする契約のオープンインタレストを確認してください。 低いオープンインタレストは契約が流動性が低いことを意味し、ビッド・アスクスプレッドが広がり、エントリーおよびエグジットのコストが増加します。CMEビットコインのフロントマンス契約は、通常、機関サイズの取引に十分な流動性を持っています。バックマンス契約はそうでない場合があります。

マージンバッファを確認してください。 ショートレッグがマージンコールを引き起こす前に耐えられる最大の引き下げを計算します。一般的な経験則は、解消することなく30%から40%の急騰を吸収できるだけの準備資本を保持することです。急騰時にマージンコールに応じられない場合、取引は市場中立から強制清算に変わる可能性があります。

永続契約を使用する場合の資金調達率を確認してください。 30日間の平均資金調達率を見てください。現在のスナップショットではなく、単一の高いスナップショットは異常である可能性があります。30日間の平均は、取引が構造的に支払われているかどうかを示します。

カウンターパーティーリスクを確認してください。 CMEでは、カウンターパーティーリスクはクリアリングハウスです。オフショア取引所では、カウンターパーティーリスクは取引所自体です。取引所がダウンすると、ショートポジションが消え、潜在的に下落する市場で裸のロングポジションが残ります。

ベーシストレーディングはリスクフリーですか？ {#faq-question-1}

いいえ。ベーシストレーディングはしばしば低リスクと説明されますが、ゼロリスクではありません。主なリスクは、急激な上昇時のショートポジションに対するマージンコール、先物取引所でのカウンターパーティーのデフォルト、期待される価格でポジションを解消できない場合の流動性リスク、そしてベア市場でベーシスがマイナスになる可能性です。「リスクフリー」というラベルは、先物が満期時にスポットに収束するという数学的な確実性から来ていますが、エントリーと満期の間の道のりでは、一方のレッグでかなりの時価評価損失が発生し、それを資金調達しなければなりません。

ベーシストレードを始めるのにどれくらいの資本が必要ですか？ {#faq-question-2}

最低限の資本は取引所によって異なります。CMEのビットコイン先物は契約サイズが5ビットコイン（1コインあたり約500,000ドル）であり、標準契約は小売トレーダーには不向きです。CMEのマイクロビットコイン先物（1ビットコインの10分の1）は、より低い名目要件があります。暗号ネイティブの取引所では、数百ドルで永続契約を開くことができますが、カウンターパーティーリスクはそれに応じて高くなります。

ヘッジファンドはなぜビットコインETFを購入するのですか？強気でない場合は？ {#faq-question-3}

ETFは、ベーシストレードのスポットレッグを保持するための最も安価で運用が簡単な方法だからです。ヘッジファンドは、ETF価格と先物価格のスプレッドから利益を得ており、ビットコインの価格上昇からは利益を得ていません。ETFポジションは、ショート先物ポジションによって完全にヘッジされています。

ビットコインが暴落した場合、ベーシストレードはどうなりますか？ {#faq-question-4}

スポットレッグは価値を失いますが、ショート先物レッグはほぼ同じ金額を得ます。純利益または損失はベーシスによって決まり、ビットコインの方向性によっては決まりません。ただし、暴落が先物を逆転させるほど深刻であれば、ベーシスはマイナスになり、コンタンゴが再開するまで取引は損失を出します。

イーサリアムや他の暗号通貨でベーシストレードを行うことはできますか？ {#faq-question-5}

はい。ベーシストレードは、流動性のあるスポット市場と先物市場を持つ任意の資産で実行できます。イーサリアムはCME先物で活発なベーシスを持っており、スポットイーサリアムETFの立ち上げは、ビットコインのためにIBITが可能にしたのと同じ機関のプレイブックを作成しました。ソラナ、XRP、その他の主要な暗号通貨はオフショア取引所でベーシスを持っていますが、流動性は低く、カウンターパーティーリスクは高くなります。一般的なルールは、スポット市場と先物市場が流動的であればあるほど、実行コストが低く、ベーシスキャプチャがより信頼できるということです。

ベーシストレーディングと資金調達率ファーミングの違いは何ですか？ {#faq-question-6}

ベーシストレーディングは、設定された日付で満期を迎える先物を使用し、利益は満期時に先物がスポットに収束することから得られます。資金調達率ファーミングは、満期がない永続契約を使用し、利益は8時間ごとに資金調達支払いを集めることから得られます。経済的論理は似ていますが、リスクプロファイルは異なります。なぜなら、永続的な資金調達率は急速に変動する可能性があるからです。

年率ベーシスをどのように計算しますか？ {#faq-question-7}

先物プレミアムをスポット価格のパーセンテージとして取り、次に（365を満期までの日数で割ったもの）を掛けます。スポットが100,000ドル、先物が102,000ドル、契約が60日後に満期を迎える場合、プレミアムは2％で、年率ベーシスは2％掛ける（365/60）で、約12.2％になります。

ベーシストレーディングはビットコインの価格に影響を与えるのか？ {#faq-question-8}

直接的には影響しません。なぜなら、ベーシストレードは市場中立だからです。現物の購入と先物の売却は、価格への影響においてほぼ相殺されます。しかし、大規模なベーシストレーディングは現物市場と先物市場の流動性を高めることができ、これによりボラティリティが低下する可能性があります。ベーシストレーダーによって引き起こされるETFの流入は、ビットコインETFの運用資産総額を増加させ、いくつかのアナリストはこれを需要のシグナルと解釈していますが、根本的な動機はアービトラージです。ベーシストレードの解消は、より顕著な影響を及ぼす可能性があります。ベーシストレーダーが流動性が低い期間に一斉にポジションを閉じると、ETFの株式を同時に売却し、先物を買い戻すことで短期的な価格の歪みを生じることがあります。

免責事項
この文書は情報提供のみを目的としており、金融、投資、または取引のアドバイスを構成するものではありません。ベーシストレーディングには、マージンコール、相手方のデフォルト、資本の損失の可能性を含むリスクが伴います。過去のベーシストレードのパフォーマンスは将来の結果を保証するものではありません。投資判断を行う前に、必ず自分自身で調査を行い、資格のある金融アドバイザーに相談してください。情報は2026年8月6日時点のものです。

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