TOKEN2049 Observations : Sans RWA, DeFi est-elle condamnée à mort ?

Auteur : Notes RWA de Jade

Cette semaine, lors de la conférence TOKEN2049 à Singapour, j'ai entendu cette phrase : sans RWA, DeFi est un cul-de-sac.

Je me suis exclamé que quelqu'un avait enfin osé le dire.

L'orateur était Jim Hiltner, fondateur de Superstate. Il a lui-même déclaré que c'était une idée épicée.

Mais si la prochaine étape de DeFi doit vraiment se diriger vers des marchés financiers plus vastes, cette question mérite peut-être d'être discutée plus sérieusement que nous ne le pensons.

Pourquoi DeFi pourrait mourir

La valeur totale verrouillée (TVL) de DeFi est presque l'ombre des prix des actifs natifs. La TVL suit le prix des cryptomonnaies, ce qui signifie que la taille de DeFi ne dépend pas du nombre de personnes qui en ont besoin, mais de l'augmentation ou non de ses propres actifs. C'est comme si la taille des dépôts d'une banque dépendait du prix de ses propres actions, ce qui n'est pas raisonnable.

Le problème est le même du côté des rendements. Yannick, responsable des projets blockchain chez Bitwise, a déclaré lors de l'interview "Institutional DeFi on Solana" le 6 octobre : DeFi ordinaire est en quelque sorte déjà morte, car les taux d'intérêt ne sont plus là. C'est pourquoi Bitwise fait quelque chose : amener les taux d'intérêt réels sur la chaîne et souscrire différents actifs.

Les rendements passés sur la chaîne provenaient principalement de la demande de levier sur les actifs cryptographiques. En période de marché haussier, tout le monde emprunte de l'argent pour se lever, les taux d'intérêt sont naturellement élevés ; une fois que le marché se refroidit et que les taux d'intérêt sans risque sur les marchés traditionnels sont élevés, les dépôts retournent vers les marchés traditionnels.

Lors de la table ronde "DeFi : La course pour alimenter la finance mondiale" au TOKEN2049 le 7 octobre, l'animateur a posé cette question : les obligations américaines à dix ans sont actuellement à 5,3 %, très attractives, sûres et de grande taille. Quand le marché est baissier, et que les rendements sur la chaîne sont similaires à ceux des actifs les plus sûrs au monde, pourquoi DeFi devrait-elle garder les dépôts ?

À cela, Cheryl Chan, directrice de l'expansion stratégique chez Kamino, a répondu très franchement : il n'est pas possible de ne pas prendre de risques évidents et d'obtenir le même 5 % que les obligations américaines. Sa réponse n'était pas un rendement plus élevé, mais une plus grande diversité d'actifs : lorsque divers actifs sont sur la chaîne, la finance sur la chaîne elle-même est une forme de diversification ; de nombreux produits qui auparavant n'étaient accessibles que par des banques privées ou des courtiers américains peuvent maintenant être directement accessibles aux utilisateurs ordinaires. Pour elle, le cœur du problème est l'accès et la diversification.

Mais la condition préalable à la diversification est qu'il y ait réellement des actifs dignes d'être configurés sur la chaîne, ce qui a justement été le plus grand manque de DeFi dans le passé. Le fondateur de l'équipe derrière le produit de contrats perpétuels Phoenix sur Solana se souvient qu'en entrant dans DeFi en 2020 et 2021, il y avait des expériences financières partout sur la chaîne, mais les actifs qui pouvaient être pris au sérieux n'étaient que trois ou quatre, les autres étant par défaut considérés comme nuls, et de nombreuses expériences ont fini par échouer de manière désastreuse. À son avis, il y a maintenant des actifs de meilleure qualité sur la chaîne, et ces expériences valent la peine d'être répétées.

Spencer Applebaum de Multicoin Capital a exprimé la même idée sous un autre angle lors de la table ronde VC "The Great Rebuild" : les primitives DeFi comme le prêt, le spot et les contrats perpétuels sont déjà utilisables, mais les actifs cryptographiques eux-mêmes sont extrêmement volatils, n'ont pas de durée, ni de flux de trésorerie, et tous les utilisateurs des protocoles sont anonymes. L'efficacité pouvant être extraite de ce type d'actifs a déjà été presque entièrement exploitée.

En d'autres termes, s'appuyer uniquement sur des actifs natifs de la cryptographie, le plafond de DeFi est déjà là.

La croissance provient déjà des actifs réels

Lors de TOKEN2049, lors d'une discussion à laquelle participait Jeff, fondateur de Hyperliquid, l'animateur a donné un ensemble de chiffres : les prix de BTC et ETH sont inférieurs de 30 à 40 % par rapport à l'année dernière, mais le volume mensuel de la plateforme est resté à peu près stable par rapport à l'année dernière. La raison en est que la structure des transactions a changé : le marché HIP-3 déployé par des tiers, principalement des contrats perpétuels liés à des actifs du monde réel, représente désormais 30 à 50 % du volume total des transactions, atteignant même 51 % en juillet. Le week-end, le trading de pétrole brut et de contrats perpétuels d'entreprises non cotées, qui n'étaient qu'un concept il y a un an.

L'interprétation de Jeff est que le passage de HIP-3 d'une idée à une réalité est l'un des événements les plus importants de cette année ; un tel pourcentage élevé montre que les utilisateurs sont prêts à quitter les produits financiers existants pour essayer de nouvelles choses.

Il en va de même sur Solana. Selon les données de rwa.xyz, au 6 octobre, la valeur des RWA sur la chaîne Solana est d'environ 4,37 milliards de dollars, et le nombre d'adresses détentrices a doublé en 30 jours ; le nombre de détenteurs d'actions tokenisées sur l'ensemble du marché a dépassé 4,28 millions.

Les types d'actifs s'élargissent également : des obligations américaines, des fonds monétaires, à des crédits privés, des réassurances, jusqu'à cette semaine où une société suisse de gestion d'actifs privés a annoncé le lancement d'un fonds de redevances sur la chaîne, avec des actifs sous-jacents dans la musique, les sciences de la vie et la transition énergétique.

Ces types d'actifs ont une faible corrélation avec le marché de la cryptographie, comblant ainsi le plus grand manque de DeFi.

À l'inverse : sans DeFi, les RWA ne sont qu'une coquille

Les RWA sont importants pour DeFi, mais inversement : les RWA ont également besoin de DeFi.

Adam Bilko, qui gère le fonds neutre du marché phare de RockawayX, a déclaré lors de la table ronde SCF "Tokenized. Now What ?" que de nombreux émetteurs considèrent la tokenisation comme une couche juridique, pensant qu'après avoir été mis sur la chaîne, les acheteurs viendront naturellement, ce qui n'est pas le cas. Pour lui, la pré-qualification n'est que la première étape, le véritable travail se fait ensuite.

Lors d'une autre table ronde, TN Lee de Pendle a été encore plus direct : les actifs tokenisés qui restent inutilisés n'ont que peu de signification.

Selon un instantané du 29 septembre de RWA Markets, les actions tokenisées ont environ 2,27 milliards de dollars de volume circulant mesurable, mais seulement environ 9,9 % ont été réellement déployés dans DeFi ; les fonds tokenisés ont émis 12,4 milliards de dollars, mais seulement 728 millions de dollars ont été utilisés comme garanties.

La plupart des RWA ont été mis sur la chaîne, puis sont restés dans les portefeuilles.

Tous les RWA ne sont pas utilisables. Les obligations américaines sont les actifs les plus sûrs, mais pour utiliser des obligations américaines pour des prêts circulaires sur la chaîne, il faut que quelqu'un soit prêt à vous prêter de l'argent à un taux inférieur à celui des obligations américaines, ce qui n'a pas de sens économiquement. Les actifs dont le retour est trop volatil ne fonctionnent pas non plus, car une chute de la valeur nette déclenche une liquidation, et il n'est pas certain de trouver quelqu'un pour liquider.

Les actifs les plus adaptés à DeFi sont ceux dont le retour est stable et auxquels les gens ordinaires n'ont généralement pas accès.

Les scénarios réellement utilisés apparaissent souvent aux frontières des règles traditionnelles. Moomoo a une vision similaire. Ils ont enquêté auprès de leurs clients : si c'est juste pour trader une autre version d'actions sur la chaîne, c'est juste une copie de l'activité existante ; le véritable changement est que les actions dans un compte de courtage traditionnel sont isolées, ne peuvent pas être réglées avec d'autres actifs et ne sont pas faciles à utiliser pour le financement, alors que cette couche d'isolement est ouverte une fois sur la chaîne.

Pourquoi les deux côtés ne se sont-ils pas encore connectés ?

Si DeFi a besoin de RWA, et que RWA a également besoin de DeFi, pourquoi les deux côtés ne se sont-ils pas encore vraiment connectés ? Cette semaine, j'ai entendu parler de trois choses.

• La première est la liquidité. Les RWA ne peuvent généralement pas être rachetés immédiatement après leur vente, T+1, T+2, et les crédits privés sont encore plus lents. Si les actifs ne peuvent pas circuler sur la chaîne, il est difficile pour le marché des prêts de les accepter comme garanties.
• La deuxième est la structure des taux d'intérêt. Les emprunteurs institutionnels recherchent des coûts de financement prévisibles, c'est-à-dire des taux fixes et des durées fixes. Tout le monde s'accorde à dire que c'est la bonne direction, mais la capacité et la profondeur du marché des taux fixes ne sont pas encore suffisantes.
• La troisième est la manière dont les institutions entrent sur le marché. Beaucoup de gens attendent que Wall Street dépose de l'argent dans DeFi, mais lors de la même table ronde, il y a eu un jugement avec lequel je suis d'accord : Wall Street ne viendra pas en tant que déposant, mais en tant qu'emprunteur, émetteur et gestionnaire, et ils veulent des arrangements réglementés, KYC et légalement exécutables.

De nombreuses grandes caisses de retraite et compagnies d'assurance n'ont même pas encore de portefeuille.

La même réponse

Pourquoi les rendements sur la chaîne devraient-ils garder les dépôts ? Après la tokenisation, qui les utilisera réellement ?

Ces deux questions ont été posées à plusieurs reprises lors des deux événements. Les intervenants avaient des rôles différents, ceux qui font des fonds tokenisés, gèrent des fonds indiciels sur la chaîne, font des protocoles de taux d'intérêt, gèrent des fonds neutres de marché, mais les réponses pointaient toutes dans la même direction : les RWA ne sont pas une option pour DeFi, mais une question incontournable. La phase de "DeFi ne servant que des actifs cryptographiques" touche effectivement à sa fin.

La prochaine étape de DeFi ne se mesurera pas en TVL et en rendements, mais en trois choses : quels actifs réels peuvent être acceptés comme garanties, si le marché des taux fixes peut atteindre une profondeur, et si les institutions peuvent entrer de la manière qui leur convient. Du côté des RWA, la compétition pour l'émission est presque terminée, et la prochaine étape ne sera pas de savoir qui émet le plus, mais qui est réellement utilisé.

Il est important de suivre l'avancement de ces questions, le pourcentage d'actions tokenisées entrant dans DeFi, la taille des RWA en tant que garanties, et la vitesse de croissance des adresses détenant des RWA sur la chaîne, ces chiffres méritent d'être surveillés.

Les opinions des invités dans cet article proviennent des discussions publiques de TOKEN2049 et du Solana Capital Forum, ne représentant pas nécessairement celles de leurs institutions ou de cette plateforme, et ne constituant pas des conseils d'investissement.

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