AI powoduje załamanie amerykańskich obligacji, nawet jeśli odniesie sukces, zostaną nałożone wysokie podatki

Autor: Wall Street Journal

24 września amerykańskie obligacje długoterminowe spadły na łeb na szyję. Rentowność 30-letnich obligacji skarbowych wzrosła do 5,48%, osiągając najwyższy poziom od 20 lat; 10-letnie przekroczyły 5,2%, osiągając najwyższy poziom od kryzysu finansowego. Rentowności długoterminowe wzrosły niemal w linii prostej w ciągu ostatnich dwóch miesięcy, a sekretarz skarbu Yellen dwukrotnie zwiększał interwencje w skupie, zyskując jedynie dzień oddechu, a następnego dnia rynek z powrotem przywracał sytuację do normy.

Zbyt duży deficyt, zbyt wysokie ceny ropy, ponowne podwyżki stóp procentowych przez Fed - to wszystko są prawdziwe siły napędowe, ale nie są nowymi zmiennymi w tej rundzie. To, co naprawdę czyni tę rundę inną, to pojawienie się na rynku konkurenta, który nie pyta o cenę.

AI wypycha Departament Skarbu z rynku obligacji

Aby zbudować centra danych i moc obliczeniową, giganci technologiczni emitują obligacje o długim terminie zapadalności w rekordowym tempie, niemal nie zwracając uwagi na ceny.

Do sierpnia pięciu największych dostawców chmurowych wyemitowało obligacje o wartości bliskiej 230 miliardom dolarów, co stanowi ponad dwukrotność całkowitej emisji z zeszłego roku, z dużą częścią skoncentrowaną na obligacjach 20-, 30- i nawet 40-letnich.

Te transakcje w każdym roku byłyby na czołówce wiadomości.

Meta, która istnieje zaledwie 22 lata, w październiku zeszłego roku wyemitowała obligacje na 40 lat - kiedy te obligacje dojdą do terminu zapadalności, Zuckerberg będzie miał 80 lat. Tylko ta transakcja to 30 miliardów dolarów, co ustanowiło rekord w historii emisji obligacji korporacyjnych. W kwietniu tego roku Meta dodała kolejne 25 miliardów dolarów.

Alphabet wyemitował nawet obligacje w funtach na 100 lat. Amazon w marcu pozyskał 54 miliardy dolarów w jednej transakcji. Oracle, którego rating jest tylko o dwa poziomy wyższy niż śmieciowy, ma ujemny przepływ gotówki, ale nadal emituje obligacje jedna po drugiej.

Dlaczego nie przejmują się stopami procentowymi? Sam Yellen w sierpniu przyznał w wywiadzie, że te firmy nie zwracają uwagi na stopy procentowe, ponieważ wierzą, że zwroty z AI będą na tyle wysokie, że obecne odsetki będą nieistotne.

Innymi słowy, normalnie wzrost stóp procentowych automatycznie hamuje impuls do zaciągania pożyczek, ale w przypadku popytu na AI to nie działa.

A fundusze, które są gotowe zainwestować w "długoterminowe pieniądze", są ograniczone: fundusze emerytalne, firmy ubezpieczeniowe, fundusze obligacji długoterminowych - długoterminowe wsparcie pochodzi tylko od tych nabywców, a ich pieniądze są ograniczone. Gdy pieniądze płyną do długoterminowych obligacji technologicznych, nie mogą płynąć do obligacji skarbowych.

Rentowność 30-letnich obligacji korporacyjnych Alphabet wynosi 6,4%, a aby skarb państwa mógł odzyskać pieniądze, musi podnieść swoją rentowność.

To w rzeczywistości jest "odwrotne wypychanie": w przeszłości rząd emitował obligacje, wypychając prywatne inwestycje, a teraz to giganci AI wypychają rząd z rynku obligacji.

Nomura szacuje, że same giganci technologiczni pożyczyli około 200 miliardów dolarów długoterminowego kapitału, co stanowi jedną czwartą rocznej emisji średnioterminowych obligacji skarbowych. Fundusze obligacji inwestycyjnych również w tym roku zmniejszają swoje zaangażowanie w obligacje skarbowe, zwiększając zaangażowanie w obligacje korporacyjne, a zagraniczne prywatne fundusze kupujące amerykańskie obligacje korporacyjne przekroczyły już skalę zakupu amerykańskich obligacji skarbowych - co wcześniej było trudne do wyobrażenia.

Obecność dużego, niewrażliwego na ceny prywatnego pożyczkobiorcy na długim końcu rynku sama w sobie przepisuje zasady gry.

Interwencje Yellen również nie sięgają tutaj - każda z nich to tylko kilka miliardów dolarów, co w porównaniu do rynku obligacji skarbowych o wartości ponad 30 bilionów dolarów jest kroplą w morzu, a ona może jedynie dostosować strukturę terminową obligacji skarbowych, nie mając wpływu na tempo emisji obligacji przez gigantów technologicznych.

Tutaj kryje się również samonapędzająca się pętla: emisja obligacji przez gigantów technologicznych podnosi rentowności długoterminowe, a wyższe rentowności z kolei podnoszą koszty finansowania samych projektów AI - dodatkowa premia, którą giganci AI płacą przy emisji nowych obligacji, wzrosła z ponad 2 punktów bazowych w zeszłym roku do 12 punktów bazowych.

AI tylko uczyni rząd USA coraz biedniejszym

Gdyby chodziło tylko o rywalizację z Departamentem Skarbu o pieniądze, problem byłby do rozwiązania, ponieważ jeśli AI rzeczywiście odniesie sukces i przyspieszy rozwój gospodarczy, podatki prędzej czy później będą rosły, a rząd będzie miał łatwiej z obsługą długu, a rentowności naturalnie spadną.

Ale problem polega na tym, że prosperita AI prawdopodobnie nie rozszerzy bazy podatkowej rządu. Wzrost wydajności i PKB może wręcz pogorszyć zdolność rządu do spłaty długu.

To pogorszenie objawia się głównie w dwóch aspektach: długoterminowym i krótkoterminowym.

Z perspektywy długoterminowej, podatki dochodowe i składki na ubezpieczenia społeczne w USA stanowią ponad trzy czwarte dochodów federalnych, co oznacza, że żywotność finansowa rządu USA jest związana z wynagrodzeniami, a efekty ekonomiczne AI zmniejszają wartość i dochody pracy - firmy robią więcej z mniejszą liczbą pracowników, zyski rosną, ale całkowita suma wynagrodzeń spada, co oznacza, że rząd otrzymuje coraz mniej pieniędzy z podatków dochodowych i składek na ubezpieczenia społeczne. Jeśli AI spowoduje spadek udziału dochodów z pracy w PKB o 10 punktów procentowych, większość rozwiniętych krajów będzie miała poważne problemy finansowe.

Z perspektywy krótkoterminowej, uchwalona w 2025 roku ustawa "Big and Beautiful" drastycznie obniżyła podatki dla firm w USA, przywracając politykę pełnego odliczenia wydatków kapitałowych w roku, w którym zostały poniesione. Celem ustawy było pobudzenie inwestycji, ale dla tych, którzy już planowali zainwestować w centra danych za wszelką cenę, to nie jest zachęta, lecz nieoczekiwany zysk. Microsoft ujawnił w lipcu, że jego zobowiązania podatkowe wyniosły tylko 2,5 miliarda dolarów, w porównaniu do 14,1 miliarda dolarów w tym samym okresie roku ubiegłego - spadek o 80%, podczas gdy zyski gwałtownie wzrosły. To jest magia amortyzacji. Dane Biura Budżetowego Kongresu USA z września potwierdzają to: w pierwszych 11 miesiącach bieżącego roku fiskalnego dochody z podatków dochodowych spadły o jedną czwartą w porównaniu z rokiem ubiegłym, co oznacza spadek o blisko 100 miliardów dolarów.

Spadek dochodów, rosnące wydatki, przepaść podatkowa. Deficyt można tylko pokryć poprzez emisję obligacji. W pierwszych 11 miesiącach bieżącego roku fiskalnego deficyt federalny osiągnął już 2 biliony dolarów, a całkowity dług publiczny w sierpniu przekroczył 40 bilionów dolarów, a same odsetki pochłaniają około 1 bilion dolarów rocznie.

A w obecnym systemie oczekiwanie, że AI ostatecznie uratuje sytuację poprzez rozszerzenie istniejącej bazy podatkowej, jest po prostu nierealistyczne.

Im bardziej AI odnosi sukces, tym bardziej nieuchronne będą wysokie podatki

Im bardziej AI odnosi sukces, tym bardziej zastępuje pracę, a rząd USA otrzymuje coraz mniej podatków z wynagrodzeń.

Jednocześnie wydatki rządowe nie zmniejszą się, wręcz przeciwnie, będą rosły - ponieważ więcej ludzi potrzebuje przekwalifikowania i wsparcia socjalnego, aby przetrwać.

W miarę jak luka finansowa rządu staje się coraz większa, pieniądze można znaleźć tylko w jedynym miejscu, które nadal rośnie - zyski generowane przez AI.

Niniejsza treść ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi porady finansowej, inwestycyjnej, prawnej ani podatkowej. Wszelkie wydarzenia, nagrody, promocje online lub powiązane informacje, o których tu mowa, nie powinny być traktowane jako rekomendacja, zachęta ani zaproszenie do kupna, sprzedaży, wymiany lub innego rodzaju obrotu aktywami kryptograficznymi. Aktywa kryptograficzne charakteryzują się dużą zmiennością i mogą prowadzić do strat. Dostępność usług, produktów i powiązanych wydarzeń WEEX może się różnić w zależności od regionu. Użytkownik jest odpowiedzialny za upewnienie się, że jego udział jest zgodny z obowiązującymi lokalnymi przepisami i regulacjami.