O brilho se foi, o que os VC de criptomoedas estão enfrentando?

As instituições de investimento que moldaram a indústria não estão mais focadas apenas na pista de criptomoedas.

Escrito por: Vaidik Mandloi

Traduzido por: Luffy, Foresight News

A Paradigm, um dos principais fundos de criptomoedas do mundo, recentemente levantou 1,2 bilhões de dólares para um novo fundo, que será investido em startups nas áreas de inteligência artificial, robótica e aeroespacial. Esta instituição até removeu todas as menções a "criptomoedas" de seu site, com a lógica central de investimento sendo: a criptomoeda é apenas a primeira pista de tecnologia de ponta em que estão investindo, e outras ondas de tecnologia de ponta não devem ser perdidas.

A Framework Ventures também completou a captação de 400 milhões de dólares em junho, iniciando um investimento intersetorial, e as instituições que fizeram esse ajuste não se limitam a apenas uma. No último ano, quase todos os principais fundos de capital de risco focados em criptomoedas ampliaram suas fronteiras de investimento e ajustaram seus temas de investimento. No primeiro trimestre de 2026, apenas 8 novos fundos de capital de risco focados exclusivamente em criptomoedas foram estabelecidos, o menor número desde 2020.

Neste artigo, explorarei se os fundos de capital de risco focados em criptomoedas estão realmente desaparecendo. Se a resposta for sim, como essa reestruturação da indústria afetará o ciclo de vida dos diferentes fundos? Para as startups de criptomoedas, no futuro, elas competirão por recursos dentro dos portfólios de fundos diversificados, o que significa o quê?

Ciclo de Desenvolvimento dos Fundos de Criptomoedas

Os fundos de criptomoedas surgiram principalmente porque estavam dispostos a investir muito tempo construindo barreiras de informação na indústria, sendo os únicos dispostos a assumir os altos riscos da pista. Em 2017, os parceiros de fundos de crescimento diversificados, como Tiger Global, não conseguiam entender a lógica subjacente dos contratos inteligentes Solidity, quanto mais estabelecer relações de cooperação profundas com desenvolvedores anônimos nas comunidades do Discord.

Para determinar se a pista de capital de risco de criptomoedas está chegando ao fim, podemos consultar os padrões de ascensão e queda de outras categorias de investimento especializadas na história, já que iterações semelhantes na indústria já ocorreram repetidamente.

De 2006 a 2011, a pista de energia limpa se tornou um foco de investimento, com muitas instituições criando fundos especializados em energia renovável, com a mesma lógica que os fundos de criptomoedas na época: os investidores acreditavam que estavam capturando uma mudança tecnológica de era, desejando construir um mapa de investimento exclusivo em torno dessa pista.

O capital acumulado investiu mais de 25 bilhões de dólares em startups de energia limpa, mas mais da metade dos investimentos resultou em perdas. Curiosamente, a tecnologia relacionada é viável, e hoje o mercado de energia limpa é enorme, com uma redução de 85% nos custos de geração de energia solar durante o mesmo período. No entanto, as instituições de capital de risco cometeram um erro fundamental de julgamento: aplicaram o modelo de investimento de empresas de software, oferecendo cheques de 5 milhões de dólares para rodadas iniciais, enquanto esses projetos realmente precisavam de 200 milhões de dólares em financiamento e levariam 15 anos para se tornarem lucrativos.

O Centro de Pesquisa de Energia do MIT concluiu posteriormente que o modelo tradicional de capital de risco não se adapta à indústria de energia limpa em sua lógica fundamental. Os fundos especializados iniciais assumiram os riscos de pesquisa e desenvolvimento tecnológico, financiando a pesquisa básica da indústria, acumulando credibilidade para a pista e atraindo grandes capitais industriais; mas uma vez que a tecnologia se torna madura, os empréstimos para infraestrutura e o financiamento de projetos entram em cena, e a barreira de informação exclusiva dos fundos especializados desaparece completamente.

Fonte: MIT

As empresas de aquisição de propósito específico (SPAC) também passaram por uma curva de ascensão e queda semelhante. SPAC são empresas de cheques em branco que levantam capital por meio de IPO, sem operações comerciais reais, e posteriormente adquirem empresas privadas para completar uma listagem rápida, um processo mais simples do que um IPO tradicional. Entre 2020 e 2021, muitos investidores viam isso como uma ferramenta de capital replicável, até formando instituições de investimento totalmente voltadas para SPAC.

Chamath Palihapitiya levantou 1,6 bilhões de dólares para um fundo SPAC especializado. Mas em 2022, dois terços dos SPACs listados em 2021 não conseguiram concluir aquisições, e Chamath teve que devolver os fundos aos investidores. Em apenas dois anos, o mercado reverteu completamente, o que demonstra que uma vez que a vantagem informativa de uma pista especializada desaparece, a estrutura da indústria se reconfigura rapidamente.

Indústrias diferentes repetem a mesma narrativa, com uma lógica subjacente unificada. Carlota Perez revisou 250 anos de história de mudanças tecnológicas e propôs a teoria do paradigma econômico tecnológico: cada revolução tecnológica significativa passa por uma fase inicial de nicho, onde apenas os insiders entendem a tecnologia, e os investidores que se aprofundam na pista detêm informações exclusivas, tornando-se os capitalistas mais valiosos; à medida que a tecnologia amadurece, ela se integra gradualmente ao sistema industrial existente.

Quando se chega a essa fase, a barreira de informação que sustenta a sobrevivência dos fundos especializados já não existe - grandes instituições diversificadas também conseguem entender essa pista de ativos. Fred Wilson previu há muito tempo que a criptomoeda chegaria a esse ponto de inflexão, escrevendo em 2015 que a indústria de criptomoedas enfrentaria um divisor de águas financeiro crítico, completando a transição da "fase de construção" para a "fase de popularização" na teoria de Perez.

Agora, esse divisor de águas já chegou, e as características da fase de popularização da criptomoeda são evidentes: o gigante de pagamentos Stripe adquiriu a Bridge e lançou sua própria blockchain de stablecoin; instituições de gestão de ativos como BlackRock e Fidelity emitiram fundos de mercado monetário tokenizados; gigantes de pagamentos tradicionais como Visa e Mastercard também estão construindo redes de liquidação sobre a infraestrutura de stablecoin.

Esses gigantes tradicionais não precisam que fundos especializados em criptomoedas expliquem a extração de MEV ou o mecanismo econômico dos validadores; esse tipo de conhecimento exclusivo da indústria não tem significado para a expansão de seus negócios. O que eles realmente precisam são licenças regulatórias, canais de tráfego e recursos de colaboração bancária, que são exatamente os mesmos recursos necessários para a escalabilidade de empresas de tecnologia financeira comuns. Hoje, os investidores de fundos diversificados como Sequoia e Founders Fund avaliam projetos de criptomoedas da mesma forma que avaliam projetos de tecnologia financeira como Stripe e Plaid.

Polarização e Expansão da Pista de Fundos

Uma vez que a barreira de informação dos fundos especializados em criptomoedas se desfez, para onde esses fundos, que se basearam nessa vantagem, irão? O destino final é determinado completamente pela lógica de capital do tamanho do fundo.

Ao longo dos anos, a indústria de capital de risco formou uma estrutura de "polarização em forma de barra": de um lado estão plataformas de investimento gigantes como a a16z, Sequoia e Founders Fund, que podem incluir toda a pista como um segmento vertical em seu mapa de investimento; do outro lado estão pequenos fundos boutique, que apostam em projetos de ponta de nicho com base no profundo conhecimento da indústria dos investidores, onde um único projeto de sucesso pode cobrir todo o retorno do fundo; enquanto os fundos de médio porte estão completamente espremidos, a grande maioria dos fundos especializados em criptomoedas está na "zona de morte".

Um fundo de 500 milhões de dólares precisa de um total de 1,5 bilhões de dólares em saídas de projetos para oferecer um retorno líquido de 3 vezes aos investidores. Apenas com pequenos investimentos em rodadas iniciais, isso é impossível de alcançar; um único portfólio de investimentos iniciais é difícil de gerar projetos de grande porte suficientes; ao mesmo tempo, eles não têm como competir com os alvos de rodadas de crescimento de fundos gigantes de 50 bilhões de dólares - estes podem facilmente oferecer investimentos de dezenas de milhões de dólares. Por exemplo, no primeiro semestre de 2025, o total arrecadado apenas pelo Founders Fund foi 1,7 vezes o total arrecadado por todos os novos pequenos fundos emergentes no mesmo período. O capital continua a se concentrar nas extremidades da indústria.

Embora ambos ampliem suas pistas de investimento, as estratégias subjacentes da Framework Ventures e da Paradigm são completamente diferentes, devido à diferença de escala. A Framework gerencia 400 milhões de dólares, um tamanho muito pequeno, incapaz de recuperar seu investimento apenas com alguns projetos iniciais, e não é grande o suficiente para competir com fundos gigantes por projetos de rodadas de crescimento. Apenas os retornos de saídas gerados pela pista de criptomoedas não podem cobrir as exigências de retorno do fundo, portanto, é necessário ampliar as fronteiras de investimento. Por outro lado, a Paradigm, com 1,2 bilhões de dólares sob gestão, tem um tamanho suficiente para se transformar em uma plataforma de investimento diversificada intersetorial, e as escolhas estratégicas entre os dois são essencialmente diferentes. Em resumo, o tamanho do fundo determina em qual extremidade da estrutura de polarização ele se encontra e também determina o caminho de desenvolvimento que pode escolher.

Mesmo aqueles que afirmam se manter na pista de criptomoedas redefiniram completamente o significado de "investimento em criptomoedas". A Dragonfly completou a captação de 650 milhões de dólares em fevereiro deste ano, superando a meta em três vezes. Mas a instituição deixou claro que a pista de aplicações de criptomoedas fora do cenário financeiro falhou completamente, e o fundo aposta apenas em stablecoins e mercados de previsão. A a16z levantou 2,2 bilhões de dólares para um fundo especializado em criptomoedas em maio de 2026, apenas metade do tamanho do fundo de 4,5 bilhões de dólares de 2022. Além disso, o parceiro Chris Dixon também ajustou a narrativa central: não mais definindo criptomoedas como um novo paradigma computacional, mas propondo que as finanças são a base de toda a indústria.

Hoje, o que essas instituições chamam de "investimento puramente em criptomoedas" é, na essência, a construção de infraestrutura financeira baseada em blockchain, e essa pista também é uma direção de foco para fundos diversificados que possuem grandes quantidades de capital.

Outra força central que impulsiona a mudança na indústria vem do comportamento dos financiadores (LP). Atualmente, a indústria de capital de risco enfrenta uma crise de DPI (múltiplo de retorno pago), com o retorno médio dos fundos estabelecidos em 2021 sendo apenas 0,08 vezes. O mercado de baixa de criptomoedas em 2022 causou perdas significativas para muitos financiadores, enquanto a pista de inteligência artificial se tornou uma nova saída, absorvendo 70% do capital do mercado primário global. Os financiadores, com capital ocioso que não pode ser realizado por quatro anos, veem os projetos de IA entregando os altos retornos prometidos pela pista de criptomoedas, e os gestores de fundos são forçados a se posicionar na pista de IA para atender às demandas dos LPs.

Essa tendência não é favorável para os empreendedores que ainda estão se aprofundando em criptomoedas: o número de instituições de investimento que realmente entendem criptomoedas e estão dispostas a continuar investindo está diminuindo. Muitas pessoas dirão que os empreendedores podem simplesmente buscar financiamento de fundos diversificados, que teoricamente parece viável - a Sequoia e o Founders Fund podem oferecer cheques maiores e também fornecer recursos de canalização comercial que fundos nativos de criptomoedas não conseguem igualar.

Mas a realidade apresenta duas grandes desvantagens. Primeiro, a pista de IA atualmente absorve a maioria dos recursos de projetos de alta qualidade, e os projetos de criptomoedas precisam competir pela atenção das equipes de investimento dentro dos fundos diversificados, onde apenas os alvos extremamente qualificados têm a chance de entrar na agenda de decisão de investimento, o que é uma lógica de competição completamente diferente da que se aplica aos fundos especializados em criptomoedas. Em segundo lugar, o desenvolvimento do ecossistema de criptomoedas não pode prescindir do investimento de longo prazo dos fundos especializados em infraestrutura básica. A Paradigm financia pesquisas acadêmicas relacionadas ao MEV, e a Dragonfly apoia ferramentas de desenvolvimento cross-chain; esses investimentos, quando vistos isoladamente, podem não gerar retornos comerciais, mas constroem a infraestrutura pública básica compartilhada por toda a indústria. Fundos diversificados definitivamente não investirão em projetos desse tipo, pois avaliam os alvos apenas com base no retorno comercial independente.

Acredito que, em alguns anos, o termo "investidor em criptomoedas" se tornará tão obsoleto quanto "investidor em internet" é hoje. A criptomoeda já se tornou uma infraestrutura básica, um canal que sustenta o funcionamento de vários produtos financeiros, e ninguém construirá uma lógica de investimento completa apenas em torno dos canais básicos; o valor do investimento surge na camada de aplicação acima do canal. Se a teoria do ciclo tecnológico de Perez for válida, a indústria está atualmente em um ponto de transição: a criptomoeda não é mais uma pista de investimento independente, mas sim uma infraestrutura básica para vários alvos de investimento.

Mas isso não significa que os fundos especializados em criptomoedas desaparecerão completamente. Com a contínua emergência de novas categorias segmentadas, como tokenização e títulos on-chain, surgirão muitas pistas de ponta de nicho que os fundos diversificados não desejam explorar, e a cada ciclo, pequenos fundos especializados serão formados em torno de áreas segmentadas. O que realmente está se aproximando do declínio são os atuais grandes fundos de criptomoedas de médio porte - que, apenas com projetos de criptomoedas de nicho, não conseguem atender à demanda de retorno do fundo. A estrutura da pista continuará a se reconfigurar em uma estrutura de polarização: grandes investimentos em rodadas de crescimento serão absorvidos por fundos diversificados, enquanto projetos experimentais de ponta e nicho serão deixados para pequenos fundos especializados.

Os fundos especializados formados entre 2017 e 2018 incubaram infraestruturas essenciais como Uniswap, o ecossistema Ethereum e ferramentas de suporte para stablecoins. Mas os tempos mudaram; projetos de criptomoedas de destaque como Hyperliquid e MegaETH, que surgiram recentemente, foram totalmente financiados pela comunidade, sem depender de capital de risco. Naquela época, os fundos especializados proporcionaram uma lógica de investimento clara para a pista de criptomoedas, atraindo capital diversificado; hoje, cada vez mais empreendedores percebem que também podem iniciar projetos sem depender de capital de risco.

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