¿Por qué podrías ser víctima de Papertrade?

Cuando PAPER ya no es el principal atractivo para los usuarios, ¿sigue siendo Papertrade una plataforma de trading que vale la pena usar?

Escrito por: Mario Negro

La plataforma de trading de derivados en cadena Papertrade es uno de los proyectos más populares recientemente.

Según datos de DefiLlama, los ingresos del protocolo Papertrade en los últimos 7 días alcanzaron los 42.24 millones de dólares, ocupando el tercer lugar en la clasificación de ingresos de protocolos de toda la industria, solo detrás de Tether y Circle. Este logro supera incluso los 16.06 millones de dólares de Pump.fun y los 14.56 millones de dólares de Hyperliquid.

https://defillama.com/protocol/papertrade

Una plataforma de trading que se lanzó hace poco, ha logrado generar ingresos que superan a muchos protocolos establecidos que han estado operando durante años, gracias a un modelo de incentivos muy agresivo.

Sin embargo, detrás del explosivo crecimiento del protocolo Papertrade, hay traders que han perdido dinero en cada operación.

El 13 de octubre, según el monitoreo de Lookonchain, un trader acumuló un volumen de trading nominal de hasta 28.4 mil millones de dólares en Papertrade, con pérdidas de aproximadamente 1.71 millones de dólares. Aunque recibió aproximadamente 1.07 millones de dólares en recompensas por staking de USDC y 136 millones de tokens PAPER, después de deducir las recompensas de staking, la pérdida neta en efectivo aún alcanzó aproximadamente 637 mil dólares.

Estos dos fenómenos aparentemente contradictorios provienen de un modelo económico muy agresivo y especial de Papertrade, que vincula las pérdidas reales de los traders directamente con la emisión de tokens PAPER, y a través de un mecanismo de distribución de recompensas por staking, permite a los poseedores de tokens compartir los ingresos generados por el protocolo. En otras palabras, los participantes pueden obtener derechos de distribución de ingresos futuros del protocolo al asumir pérdidas reales en el trading.

Entonces, ¿por qué hay personas dispuestas a asumir pérdidas en el trading para obtener PAPER? ¿Por qué algunos grandes inversores iniciales pueden obtener grandes beneficios mientras que los que llegan después pueden seguir perdiendo? ¿Cómo se generan los ingresos tan sorprendentes del protocolo Papertrade y puede este modelo sostenerse a largo plazo?

Este artículo intentará desglosar este modelo económico especial desde los mecanismos de trading de Papertrade, el modelo económico de los tokens y las relaciones de distribución de beneficios entre los participantes, analizando la lógica operativa y el juego económico detrás de él.

El modelo económico de Papertrade convierte las pérdidas en derechos de ingresos futuros

Papertrade es una plataforma de trading de contratos perpetuos sintéticos construida sobre el ecosistema Hyperliquid HyperEVM, que abrió oficialmente el trading el 10 de octubre de 2026. En sus inicios, soporta principalmente BTC y ETH, ofreciendo un apalancamiento de hasta 1000 veces.

Desde la perspectiva del producto, en realidad no hay mucha diferencia entre Papertrade y otros Perp DEX como Hyperliquid y Aster; los usuarios también pueden abrir posiciones largas y cortas, obteniendo ganancias al juzgar el aumento o disminución de los precios de los activos.

Pero en términos de mecanismo operativo subyacente, Papertrade adopta un diseño completamente diferente.

El núcleo de los intercambios tradicionales de libros de órdenes es emparejar las órdenes de compra y venta de ambas partes.

Por ejemplo, si abres una posición larga en BTC, el intercambio necesita encontrar un contraparte dispuesto a asumir la exposición corta correspondiente.

Sin embargo, Papertrade no depende de su propio libro de órdenes para emparejar; utiliza un mecanismo de trading de fondos de liquidez similar al modelo temprano de GMX.

La contraparte de los usuarios en el trading es el propio fondo de liquidez del protocolo, y todas las ganancias y pérdidas generadas por las transacciones deben liquidarse con este fondo de liquidez.

Por ejemplo, si abres una posición larga en BTC por valor de 100,000 dólares: si BTC sube, tu posición genera ganancias, y el fondo de liquidez del protocolo debe pagarte el beneficio correspondiente; por el contrario, si BTC baja, tu posición genera pérdidas, y el dinero fluirá al fondo de liquidez del protocolo.

Papertrade lee directamente el precio medio de las mejores ofertas de compra y venta en el libro de órdenes de Hyperliquid como precio de referencia para el trading, por lo que en realidad no necesita ejecutar una transacción correspondiente de contrato perpetuo en Hyperliquid.

Esto le permite ofrecer una experiencia de trading sin deslizamiento en el libro de órdenes y sin tasas de financiación tradicionales.

Sin embargo, Papertrade no está completamente libre de costos de trading.

Introduce un mecanismo especial de ganancias y pérdidas asimétricas, que han denominado Asymmetric PnL, es decir, cuando los traders obtienen ganancias, deben soportar una reducción de beneficios en un cierto porcentaje, mientras que cuando pierden, no obtienen una reducción equivalente.

Por ejemplo, si una transacción originalmente genera 100 dólares de beneficio, después de ajustes de ganancias y pérdidas asimétricas y costos de liquidación relacionados, el trader puede recibir significativamente menos de 100 dólares.

Pero si esta transacción pierde 100 dólares, el trader aún debe asumir la pérdida correspondiente; por supuesto, el porcentaje de reducción específico depende de la magnitud del cambio de precio, el activo negociado y los parámetros del protocolo.

En otras palabras, incluso si las ganancias y pérdidas de ambas partes pueden compensarse en dirección de precios, el trader aún puede experimentar una pérdida neta debido a la reducción de beneficios, y estas pérdidas también constituyen una fuente importante de ingresos para el fondo de liquidez del protocolo.

Mecanismo de emisión de PAPER: las pérdidas en el trading también pueden generar tokens

PAPER es el token nativo de Papertrade, que adopta un modo de emisión justo, es decir, la oferta inicial es cero, sin pre-minado para el equipo, distribución a VC ni participación en airdrops tradicionales.

La principal forma de obtener tokens PAPER es que los usuarios realicen transacciones en la plataforma y generen pérdidas reales que cumplan con los requisitos de acuñación.

Según las reglas de emisión publicadas por el proyecto, cuando el tamaño de LP rastreado por el protocolo es inferior a 2 millones de dólares, se pueden acuñar 100 tokens PAPER por cada 1 dólar de pérdidas que cumplan con los requisitos.

Esto significa que, en la etapa inicial, si pierdes 100 dólares en trading, teóricamente podrías obtener aproximadamente 10,000 tokens PAPER. Si pierdes 1,000 dólares, podrías obtener aproximadamente 100,000 tokens PAPER.

La eficiencia de emisión de los tokens PAPER no es siempre fija, ya que adopta una curva de disminución dinámica.

Cuando el tamaño de LP supera los 2 millones de dólares, a medida que los ingresos acumulados del protocolo aumentan, la cantidad de PAPER que se puede acuñar por cada dólar de pérdidas que cumplan con los requisitos disminuirá gradualmente.

La curva de emisión se puede simplificar como:

Cantidad de PAPER acuñados por cada dólar de pérdidas = 100 × [120 millones / (120 millones + H)]²

donde H es un indicador de crecimiento acumulado registrado por la curva de emisión del protocolo, no el saldo actual de LP. Por ejemplo, cuando H alcanza los 120 millones de dólares, la cantidad de PAPER obtenida por cada dólar de pérdidas disminuirá a 25, lo que equivale a solo una cuarta parte de la eficiencia de emisión inicial.

Este mecanismo crea una ventaja clara para los primeros en participar.

Al asumir 10,000 dólares de pérdidas en trading, los participantes tempranos y los tardíos pueden obtener cantidades de PAPER que pueden diferir por varios múltiplos.

Entonces, surge la pregunta: dado que se necesita perder para obtener PAPER, ¿por qué hay tantas personas dispuestas a participar?

La respuesta radica en el mecanismo de distribución de ingresos de PAPER.

Papertrade adopta un modo especial de liquidez auto-sostenible.

A diferencia de los protocolos DeFi tradicionales que dependen de depósitos de LP externos para establecer liquidez, el fondo de trading del protocolo Papertrade comienza desde cero y se acumula principalmente a través de las pérdidas reales de los traders.

Si un trader obtiene ganancias y el fondo no tiene suficiente dinero para pagar los beneficios, el protocolo también ha establecido un mecanismo de pago en cola, esperando que fluyan más fondos antes de realizar la liquidación.

Los PAPER que los traders obtienen a través de pérdidas pueden ser apostados en el protocolo para compartir los ingresos futuros en USDC.

Actualmente, los ingresos por staking provienen de dos partes principales.

Primero, de las tarifas de liquidación de transacciones. El protocolo cobra una tarifa del 2% sobre las ganancias y pérdidas realizadas que cumplen con los requisitos y las pérdidas por liquidación, de las cuales la mitad se distribuye a los stakers de PAPER y la otra mitad se destina a los receptores de tarifas de desarrollo.

En segundo lugar, de los ingresos excesivos del fondo de LP. Cuando los fondos de LP rastreados por el protocolo superan el umbral de distribución de 5 millones de dólares, los fondos excesivos que cumplen con los requisitos pueden ser distribuidos adicionalmente a los stakers de PAPER.

Por lo tanto, PAPER en realidad tiene la función de compartir el flujo de caja futuro del protocolo.

Podemos resumir esta relación económica de la siguiente manera:

Los traders generan pérdidas reales → El LP del protocolo obtiene fondos → Los traders perdedores obtienen PAPER → Los poseedores de PAPER apuestan sus tokens → Comparten los ingresos distribuidos generados por el protocolo en el futuro.

Desde la perspectiva del modelo económico, Papertrade convierte las pérdidas reales asumidas por los traders en un costo para obtener derechos de distribución de flujo de caja futuro del protocolo.

En Papertrade, aumentar el volumen puede llevar a más pérdidas

En las actividades de incentivos de trading de los DEX Perp tradicionales, la cobertura larga y corta es una forma común de aumentar el volumen. Por ejemplo, podemos abrir posiciones largas y cortas equivalentes en BTC, utilizando las ganancias y pérdidas de ambas posiciones para compensar el riesgo direccional, y así obtener puntos o recompensas de tokens a través de transacciones continuas.

Pero en Papertrade, este método parece no permitir aumentar el volumen sin pérdidas.

Como se mencionó anteriormente, Papertrade adopta un mecanismo de ganancias y pérdidas asimétricas, donde la parte ganadora debe asumir una reducción de beneficios, mientras que la parte perdedora debe asumir la pérdida completa de la transacción.

Podemos entender esto a través de un ejemplo simple.

Supongamos que un trader establece simultáneamente dos posiciones en BTC, una larga y una corta, cada una con un valor nominal de 100,000 dólares, utilizando un apalancamiento bajo que evite la liquidación en este caso.

Cuando el precio de BTC sube un 0.1%:

• La posición larga teóricamente gana 100 dólares.
• La posición corta teóricamente pierde 100 dólares.

En un escenario ideal sin considerar los costos de transacción, las ganancias y pérdidas de ambas posiciones se compensan perfectamente, y el trader no gana ni pierde dinero.

Pero en Papertrade, la situación es diferente.

Siguiendo los parámetros de ganancias y pérdidas asimétricas de BTC publicados al inicio del proyecto, considerando el ajuste de 0.2 puntos básicos en el lado de las ganancias, la reducción de beneficios y la tarifa de liquidación del 2%, la posición larga que originalmente ganaba 100 dólares, en realidad solo puede obtener aproximadamente 72.4 dólares.

Mientras tanto, la posición corta que está perdiendo aún debe asumir la pérdida completa de 100 dólares.

En última instancia, las dos posiciones combinadas resultan en una pérdida total de aproximadamente 27.6 dólares.

Es decir, incluso sin considerar otros costos de ejecución, aunque se haya compensado completamente el riesgo direccional del precio de BTC, el trader aún debe asumir una pérdida real de aproximadamente 27.6 dólares.

Por otro lado, la proporción de reducción de ganancias de Papertrade no es fija, sino que está relacionada con la magnitud de los cambios de precio.

Cuando el precio solo cambia ligeramente, la proporción de reducción de ganancias suele ser mayor; a medida que la magnitud de las ganancias se amplía, la proporción de reducción disminuye gradualmente, pero no desaparece por completo.

Esto significa que, Papertrade en realidad establece un costo que no se puede eliminar fácilmente mediante cobertura, a través de un mecanismo de ganancias y pérdidas asimétricas para el arbitraje de posiciones largas y cortas.

Aunque las posiciones que generan pérdidas también recibirán los tokens PAPER correspondientes, esto se traduce en convertir la pérdida real en un costo para obtener PAPER.

Un apalancamiento de 1000 veces amplifica aún más el riesgo de pérdidas de los traders

Además del mecanismo de ganancias y pérdidas asimétricas, Papertrade también ofrece un apalancamiento de hasta 1000 veces, lo que explica en parte por qué la plataforma puede acumular un volumen de transacciones nominal tan grande tan rápidamente.

Supongamos que utilizas 100 dólares de margen para abrir una posición de BTC valorada en 100,000 dólares con un apalancamiento de 1000 veces.

Teóricamente, si el precio de BTC fluctúa en un 0.1% en una dirección desfavorable, eso sería suficiente para consumir todo el margen inicial.

Y de acuerdo con el mecanismo de liquidación de Papertrade, una posición con apalancamiento de 1000 veces podría ser liquidada con una fluctuación de precio desfavorable de aproximadamente 0.05%.

Esto significa que incluso si el precio de BTC solo experimenta una fluctuación muy común a corto plazo, sería suficiente para que los traders de alto apalancamiento pierdan todo su margen.

Según las estadísticas en cadena de TradingBeats al inicio del lanzamiento de Papertrade, de las 5836 direcciones que usaron apalancamiento de 1000 veces, 4395 direcciones experimentaron al menos una liquidación, lo que representa el 75.3%.

Durante el mismo período, las posiciones con apalancamiento de 1000 veces experimentaron un total de 12657 liquidaciones, lo que implicó pérdidas de margen de aproximadamente 20.08 millones de dólares.

Aunque estos datos no pueden demostrar directamente que todos los participantes finalmente están perdiendo dinero, creo que ya reflejan el riesgo que enfrentan los traders de alto apalancamiento.

Y para los participantes que buscan obtener PAPER, existe una contradicción aquí.

Aumentar el apalancamiento puede crear un gran volumen de transacciones nominal con menos margen, pero no puede reducir la pérdida real causada por las ganancias y pérdidas asimétricas, y de hecho, puede hacer que las posiciones sean más propensas a ser liquidadas.

Además, aunque Papertrade no tiene deslizamientos de órdenes tradicionales ni tasas de financiación, las transacciones en cadena aún enfrentan costos de Gas, retrasos en la confirmación de transacciones y el riesgo de que las posiciones largas y cortas no se ejecuten completamente de manera sincronizada.

Por lo tanto, en un contexto de alto apalancamiento, operaciones de alta frecuencia y un mecanismo de ganancias y pérdidas asimétricas, depender únicamente de la estrategia de aumentar el volumen para obtener PAPER puede generar pérdidas reales de manera continua.

El costo real de adquisición de PAPER es la clave para determinar las ganancias

Aumentar el volumen en Papertrade tiene un costo, y la razón por la que algunos grandes inversores aún están dispuestos a gastar decenas de miles o incluso cientos de miles de dólares para obtener PAPER es que no están persiguiendo únicamente las ganancias de las transacciones, sino que están calculando el costo de adquisición de PAPER y si los ingresos por participación futura pueden cubrir esos costos.

Aquí es necesario establecer un método de cálculo de ingresos diferente al de las transacciones tradicionales.

Los ingresos totales de los participantes en Papertrade = ganancias y pérdidas realizadas en transacciones + ingresos por participación en USDC obtenidos + valor real de PAPER que se puede realizar - otros costos.

Sigamos con el ejemplo del gran inversor mencionado en la introducción.

Según los datos de monitoreo de Lookonchain del 13 de octubre, este trader ha acumulado un volumen de transacciones nominal de 2.84 mil millones de dólares, generando aproximadamente 1.71 millones de dólares en pérdidas de transacciones, mientras que ha obtenido 136 millones de PAPER y aproximadamente 1.07 millones de dólares en recompensas por participación en USDC.

De estas, aproximadamente 943,000 dólares en recompensas ya han sido reclamadas, mientras que alrededor de 130,000 dólares aún no han sido reclamados.

Si se calculan las recompensas reclamadas y las pendientes, su pérdida neta es de aproximadamente 637,000 dólares.

Pero en realidad, hay un activo potencial muy importante que no se ha contabilizado, que son los 136 millones de PAPER que posee.

Si en el futuro PAPER puede ser negociado libremente, entonces, sin considerar el impacto del mercado, costos adicionales y dividendos posteriores, siempre que estos tokens puedan ser realizados a un precio promedio de aproximadamente 0.00468 dólares, hay una oportunidad de cubrir la pérdida neta de 637,000 dólares mencionada anteriormente.

Es decir, en realidad está utilizando una parte de las pérdidas de transacciones ya ocurridas para obtener una gran cantidad de PAPER cuyo valor final aún no está determinado, así como el derecho a la distribución de ingresos futuros correspondiente.

Para los traders comunes, el objetivo más directo es ganar dinero al juzgar la dirección del precio de BTC y ETH; pero para algunos participantes cuyo objetivo es obtener PAPER, las pérdidas en las transacciones ya se han convertido en una inversión para obtener tokens. En realidad, necesitan calcular cuánto costo real se necesita para obtener un PAPER y cuánto ingreso podrán recuperar de ese token en el futuro.

Sin embargo, a medida que la eficiencia de emisión de PAPER cambia constantemente, el costo que los participantes que ingresan al mercado en diferentes momentos deben pagar para obtener la misma cantidad de tokens puede ser completamente diferente.

Las grandes ballenas tempranas tienen más ventajas

El mecanismo de emisión de tokens de Papertrade tiene una ventaja natural de ser pionero.

Como se mencionó anteriormente, cuando el tamaño del LP rastreado por el protocolo es inferior a 2 millones de dólares, cada pérdida de transacción calificada de 1 dólar puede acuñar 100 PAPER.

Pero a medida que los ingresos acumulados del protocolo crecen, la eficiencia de emisión de tokens disminuirá gradualmente según una curva preestablecida.

Podemos hacer una comparación simple.

Supongamos que dos traders ingresan a Papertrade en diferentes etapas, cada uno asumiendo una pérdida de transacción calificada de 10,000 dólares.

El participante A, que entra temprano, puede obtener 1 millón de PAPER a la tasa de acuñación inicial.

Mientras que el participante B, si entra cuando el indicador H de la curva de emisión ha alcanzado 120 millones de dólares, solo podrá obtener 250,000 PAPER por la misma pérdida de 10,000 dólares, ya que cada dólar perdido solo otorga 25 PAPER.

Ambos han asumido pérdidas idénticas, pero han obtenido cantidades de tokens que difieren en cuatro veces.

Pero en la fase normal de disminución de la emisión, los participantes tempranos pueden obtener una gran cantidad de PAPER a un costo más bajo.

El PAPER en sí tiene la función de participar en la distribución de ingresos del protocolo, lo que significa que los participantes tempranos, al obtener una gran cantidad de PAPER con menores pérdidas en las transacciones, en realidad también obtienen una mayor proporción de derechos de distribución de ingresos futuros.

Y los que llegan más tarde para obtener la misma cantidad de derechos de ingresos pueden necesitar asumir pérdidas reales más altas.

Además del costo de adquisición, Papertrade también enfrenta otro problema, que es la emisión continua de PAPER.

PAPER no tiene un límite de suministro fijo en el sentido tradicional; siempre que existan pérdidas de transacción calificadas, el protocolo puede seguir acuñando nuevos tokens.

Pero los ingresos compartidos por los stakers de PAPER no aumentarán proporcionalmente con el crecimiento de la cantidad de tokens.

Supongamos que un día, el protocolo puede asignar 100,000 dólares en USDC a los stakers de PAPER.

Cuando la cantidad total de PAPER en staking es de 5 mil millones, un participante que posee 1 millón de PAPER puede recibir 20 dólares.

Pero si la cantidad total de PAPER en staking aumenta a 10 mil millones, y los ingresos asignados ese día siguen siendo solo 100,000 dólares, entonces el mismo participante con 1 millón de PAPER solo podrá recibir 10 dólares.

Esto significa que la emisión continua de PAPER diluirá la proporción de los poseedores existentes en el total de staking, y el crecimiento de los ingresos del protocolo no necesariamente podrá seguir el ritmo de esta velocidad de dilución.

Esto es especialmente desfavorable para los participantes posteriores.

Es posible que necesiten pagar un costo más alto para obtener la misma cantidad de PAPER, pero cuánto ingreso podrán obtener de esos tokens en el futuro dependerá de la escala de ingresos del protocolo en su conjunto y de cuántos nuevos tokens participen en la distribución.

Por lo tanto, Papertrade en realidad enfrenta dos competencias que ocurren simultáneamente:

Una es la competencia entre los participantes por la cuota de emisión de PAPER, y la otra es la competencia entre los poseedores de PAPER por el flujo de efectivo futuro del protocolo.

Y los participantes que acumulan una gran cantidad de PAPER a un costo más bajo en las primeras etapas suelen tener más capacidad para soportar las fluctuaciones de ingresos posteriores.

¿A quién fluyeron realmente las ganancias tempranas de Papertrade según los datos reales?

Según los datos de revisión en cadena citados por Odaily el 13 de octubre, en las primeras 8 horas después del lanzamiento de Papertrade, se asignaron aproximadamente 23.9 millones de dólares a los stakers de PAPER.

https://www.lookonchain.com/feeds/76698

Y en las siguientes 37 horas, los stakers recibieron solo aproximadamente 2.4 millones de dólares en ingresos.

Si convertimos esto en un promedio de distribución de dividendos por hora, las primeras 8 horas fueron aproximadamente 2.99 millones de dólares, mientras que las siguientes 37 horas solo fueron aproximadamente 65,000 dólares.

En solo unas pocas horas, la escala de distribución de ingresos promedio por hora se diferenció en aproximadamente 46 veces.

Esto al menos indica que hubo una ventana de tiempo muy breve y altamente concentrada en los ingresos en las primeras etapas del lanzamiento de Papertrade.

Igualmente, durante su período de estadísticas, los traders acumularon pérdidas netas de aproximadamente 32.4 millones de dólares, de las cuales aproximadamente 26.3 millones de dólares fluyeron hacia los stakers de PAPER, 4.3 millones de dólares permanecieron en el fondo LP, y el resto se destinó a tarifas de desarrolladores, etc.

Esto significa que la competencia entre los participantes tempranos se centró en realidad en dos momentos clave:

Primero, si podían obtener una gran cantidad de PAPER a una alta eficiencia de emisión más temprano.

Segundo, si podían completar el staking más pronto y participar en la distribución de las enormes ganancias en las primeras etapas del lanzamiento del protocolo.

También podemos ver un caso real.

El 12 de octubre, según el monitoreo de Lookonchain, una dirección que comienza con 0x35b2 completó 1012 transacciones en Papertrade, acumulando aproximadamente 10.1 mil millones de dólares en volumen de transacciones nominal.

https://lookonchain.com/feeds/76439

Esta dirección ha perdido aproximadamente 979,000 dólares en transacciones, pero ha obtenido alrededor de 252 millones de PAPER a través de las transacciones, además de haber acumulado aproximadamente 997,000 dólares en recompensas de staking en USDC.

Si solo se consideran las pérdidas de transacción y las recompensas de staking en USDC, esta dirección ha logrado una ganancia neta en efectivo de aproximadamente 17,800 dólares.

Es decir, esta cuenta ha cubierto prácticamente las pérdidas de transacción incurridas para obtener PAPER gracias a las recompensas de staking, y aún mantiene alrededor de 252 millones de PAPER.

Para un participante temprano como este, inicialmente necesitaba asumir pérdidas reales a través de transacciones para obtener PAPER, pero una vez que las recompensas de staking obtenidas cubren la inversión previa, el valor económico restante de estos PAPER ya no necesita soportar el mismo costo histórico.

Si en el futuro el protocolo puede seguir generando ingresos asignables, entonces esta parte de PAPER podría continuar generando flujo de caja.

Por otro lado, si los participantes posteriores necesitan gastar cientos de miles de dólares para obtener la misma cantidad de PAPER, tendrán que depender de los futuros dividendos para recuperar gradualmente sus costos, y también enfrentarán el riesgo de dilución de ingresos por nuevos tokens.

Aunque ambas categorías de participantes poseen el mismo token, los riesgos económicos que realmente asumen son completamente diferentes.

Desde la perspectiva del modelo en su conjunto, la distribución de riqueza de Papertrade depende en realidad del momento en que ingresan al mercado, del costo real de adquisición de PAPER y de qué tan grande es su participación en la distribución de ingresos del protocolo.

¿Puede el modelo económico de Papertrade ser sostenible?

Según los datos de DefiLlama del 15 de octubre, los ingresos del protocolo de Papertrade en los últimos 7 días alcanzaron los 42.24 millones de dólares, de los cuales los ingresos de los poseedores de PAPER alcanzaron los 39.37 millones de dólares, representando aproximadamente el 93% de los ingresos del protocolo.

https://defillama.com/protocol/papertrade?fees=true\&holdersRevenue=true\&tvl=false

Este porcentaje es bastante sorprendente.

Sin embargo, si desglosamos aún más la forma en que DefiLlama contabiliza los ingresos, se puede observar que la estructura de ingresos de Papertrade presenta diferencias significativas con respecto a los DEX tradicionales de Perpetuo.

Tomemos como ejemplo los ingresos acumulados del protocolo, que eran aproximadamente 48.04 millones de dólares en ese momento:

• Las tarifas de liquidación de transacciones fueron aproximadamente 5.69 millones de dólares.
• Las tarifas de liquidación forzada fueron aproximadamente 1.02 millones de dólares.
• La distribución de ingresos excesivos de LP fue aproximadamente 41.33 millones de dólares.

Es decir, aproximadamente el 86% de los ingresos acumulados provienen de los ingresos excesivos distribuidos por el fondo de LP a los stakers de PAPER, y no de las tarifas de transacción cobradas según el volumen nominal de transacciones.

Para plataformas de trading como Hyperliquid, que utilizan un modelo de coincidencia de órdenes, las ganancias y pérdidas entre los traders se transfieren principalmente entre contrapartes, mientras que la plataforma obtiene ingresos a través de tarifas, etc.

El fondo del protocolo de Papertrade asume directamente el papel de contraparte, lo que significa que las ganancias de los traders implican que el fondo debe pagar beneficios, mientras que las pérdidas de los traders implican que el dinero fluye hacia el fondo.

Bajo la influencia de un mecanismo de ganancias y pérdidas asimétrico, el protocolo también puede obtener cierta ventaja estadística a través de la reducción de ganancias.

Cuando los fondos acumulados en el fondo superan el umbral de dividendos establecido, la parte excesiva puede ser distribuida a los stakers de PAPER.

Por lo tanto, una fuente importante de ingresos actuales de Papertrade proviene en realidad de las ganancias netas que el fondo obtiene y distribuye a los stakers después de liquidar las ganancias y pérdidas entre los traders y el fondo del protocolo.

Estos ingresos son un flujo de caja real en USDC, y se diferencian claramente de los ingresos operativos que obtienen los intercambios tradicionales a través de tarifas estables.

Siempre que los traders obtengan ganancias significativas en general, el fondo de LP también puede enfrentar salidas de capital.

Es decir, los enormes ingresos que Papertrade está generando actualmente no pueden preverse a largo plazo simplemente basándose en los niveles actuales.

¿Qué pasará cuando todos estén haciendo volumen para PAPER?

Desde una perspectiva económica, el modelo de Papertrade presenta una contradicción bastante especial.

Por un lado, el protocolo desea atraer a más personas a participar en el trading a través de incentivos en PAPER.

Por otro lado, la emisión de PAPER está vinculada a las pérdidas reales de los traders, y parte de las pérdidas de los traders es precisamente una fuente importante que sostiene los ingresos de LP y los dividendos de staking.

Esto significa que las pérdidas de transacción que los participantes asumen de manera proactiva para obtener tokens, al mismo tiempo que impulsan el crecimiento de los ingresos del protocolo, también están creando constantemente nuevos derechos de distribución de ingresos.

Podemos suponer una situación extrema.

Supongamos que la gran mayoría de los participantes en Papertrade no son traders que realmente esperan ganar dinero a través de su juicio del mercado, sino que están haciendo trading de alta frecuencia para obtener PAPER.

Asumen pérdidas durante el proceso de trading, obtienen PAPER y luego comparten los ingresos del protocolo a través del staking.

Entonces, desde la perspectiva del sistema en su conjunto, parte de las pérdidas que los traders asumen fluirán hacia el receptor de tarifas de LP o desarrolladores, y otra parte podría redistribuirse a los poseedores de PAPER a través de dividendos.

Si estos traders y stakers se superponen en gran medida, entonces el sistema en su conjunto se convierte en gran medida en una redistribución de fondos entre los participantes.

Para algunos participantes individuales, aún pueden obtener ganancias a través de entrar antes, tener un costo de adquisición de tokens más bajo y una mayor proporción de staking.

Pero en términos generales, los participantes no pueden simplemente depender de que se hagan trading entre sí para que todos obtengan ingresos en efectivo que superen sus inversiones reales.

Porque el trading interno no crea nuevos fondos de la nada, y la emisión continua de tokens no aumenta automáticamente el USDC que el protocolo puede distribuir.

Este modelo podría formar un ciclo de influencia mutua.

En las etapas iniciales, los altos dividendos de staking atraen a los traders a participar, los traders asumen pérdidas para obtener PAPER, lo que ayuda al protocolo a acumular fondos y generar ingresos.

Pero a medida que la eficiencia de emisión de tokens disminuye y el total de staking aumenta, el ciclo de recuperación de nuevos participantes podría alargarse gradualmente.

Cuando más personas descubren que los ingresos esperados de hacer trading de PAPER no son suficientes para cubrir los costos, la actividad de trading podría disminuir.

La disminución de la actividad de trading podría llevar a una caída en las tarifas de transacción y en los ingresos netos generados por el protocolo, debilitando así el atractivo de los dividendos de PAPER.

De esta manera, el mecanismo de incentivos que inicialmente impulsó el rápido crecimiento del protocolo podría enfrentar el problema de la disminución de los rendimientos marginales.

Por supuesto, si puede atraer a suficientes usuarios con necesidades de trading reales, incluso si estos usuarios no tienen como objetivo principal los incentivos en PAPER, el protocolo aún puede generar ingresos a través del mecanismo de liquidación de transacciones.

Clave para la sostenibilidad a largo plazo

Desde la perspectiva del modelo económico actual, creo que el desarrollo a largo plazo de Papertrade depende al menos de tres factores.

1/ Si puede formar una demanda de trading real que no dependa de los incentivos en PAPER.

Papertrade ofrece características como un apalancamiento de hasta 1000 veces, cero deslizamiento en el libro de órdenes y sin tasas de financiación tradicionales, lo que ciertamente proporciona cierta diferenciación del producto.

Pero si estas ventajas son suficientes para atraer a traders a largo plazo, aún necesita tiempo para ser validado.

Particularmente, el mecanismo de ganancias y pérdidas asimétrico, en esencia, aumenta el costo de ganancias para los traders. Si no hay incentivos en PAPER, ¿estarán los usuarios dispuestos a asumir este costo y hacer trading a largo plazo en Papertrade?

Esto determinará directamente cuántos de los ingresos futuros del protocolo provienen de actividades de trading reales y sostenibles.

2/ La estabilidad del fondo de LP y su capacidad de pago de ganancias.

El fondo de Papertrade acumula fondos principalmente a través de las pérdidas de los traders, al mismo tiempo que asume la responsabilidad de pago de los traders ganadores.

Una vez que el fondo no puede pagar las posiciones ganadoras, el protocolo puede poner las ganancias no pagadas en una cola de espera, dependiendo de la posterior entrada de fondos para completar los pagos gradualmente.

Esto significa que la capacidad real de pago del protocolo está directamente relacionada con los resultados de trading futuros y la situación del flujo de fondos.

Es relevante mencionar que el equipo del proyecto ya ha anunciado que planea aumentar el umbral de dividendos de ingresos excesivos de LP de 5 millones de dólares a 10 millones de dólares el 17 de octubre.

Esto significa que el protocolo necesita mantener un fondo de mayor escala, y solo la parte que supere el nuevo umbral podrá ser distribuida a los stakers de PAPER según las reglas.

Desde la perspectiva de gestión de riesgos, mantener más fondos es beneficioso para aumentar la capacidad de resistencia al riesgo de LP; pero para los poseedores de PAPER, también significa que las condiciones para activar los dividendos de ingresos excesivos se han elevado.

El protocolo necesita encontrar un equilibrio entre garantizar la capacidad de pago de los traders y mantener los ingresos de los poseedores de tokens.

Además, en las etapas iniciales de Papertrade, también ocurrió un evento de manipulación de precios que merece atención.

El 10 de octubre, un trader influyó en el precio de referencia de ETH en Hyperliquid y utilizó la alta palanca de Papertrade para obtener ganancias. Según el análisis en cadena de The Block, la billetera relacionada llegó a retirar aproximadamente 1.28 millones de dólares de Papertrade.

https://www.theblock.co/news/defi/2026-10-11-trader-nets-1-28-million-on-new-1000x-exchange-papertrade-by-moving-hyperliquids-eth-prices-418239

Después del incidente, el equipo del proyecto indicó que había comenzado a restringir las posiciones para reducir el espacio de ganancias de operaciones similares.

Esto también indica que, cuando el protocolo asume el riesgo de contraparte, además de las fluctuaciones normales del mercado, también necesita enfrentar riesgos de manipulación de precios, condiciones extremas y concentración de ganancias entre traders.

3/ La velocidad de emisión de PAPER y el crecimiento real de ingresos pueden mantener un equilibrio.

A medida que se emiten más PAPER, los ingresos que el protocolo crea en el futuro deberán distribuirse entre más tokens.

Si la velocidad de crecimiento de los ingresos asignables es a largo plazo inferior a la velocidad de crecimiento de la cantidad de tokens en staking, entonces la capacidad de dividendos por unidad de PAPER disminuirá.

Por otro lado, si el protocolo puede seguir ampliando la escala de trading real y aumentar los ingresos asignables a largo plazo, incluso si la oferta de PAPER aumenta, la capacidad de ingresos por unidad de token no necesariamente disminuirá.

Por lo tanto, para juzgar el valor a largo plazo de PAPER, se debe prestar más atención a los ingresos reales correspondientes a cada unidad de token y si estos ingresos pueden seguir creciendo.

Así que el modelo de Papertrade tiene el potencial de ser viable.

Al vincular las pérdidas de trading con la emisión de tokens, acumula rápidamente liquidez en las etapas iniciales, atrae usuarios y permite que los participantes compartan directamente los ingresos del protocolo, este diseño tiene ciertamente un grado de innovación.

Pero a largo plazo, los incentivos de tokens solo pueden resolver el problema de cómo atraer participantes en las primeras etapas del protocolo, no pueden reemplazar la demanda real del mercado.

Cuando la ola inicial de volumen comienza a desvanecerse y los comerciantes ya no están dispuestos a asumir pérdidas para obtener PAPER, si Papertrade puede continuar manteniendo transacciones activas, pagos estables de ganancias y generar ingresos asignables de manera continua, creo que esto es en realidad la clave para evaluar si este modelo económico es válido.

Conclusión

Desde la minería de liquidez en las primeras etapas, la minería de transacciones, hasta los incentivos de puntos de varios Perp DEX más tarde, la industria de las criptomonedas siempre ha estado intentando atraer usuarios, capital y volumen de transacciones a través de modelos económicos de tokens.

Papertrade es un intento bastante especial basado en esto, transformando la minería de transacciones tradicional en una competencia en torno a los derechos de distribución de flujos de efectivo futuros.

Para los participantes que obtuvieron una gran cantidad de PAPER a un costo relativamente bajo en las primeras etapas, esto podría ser una buena inversión; pero para los que llegaron después, a medida que aumentan los costos de adquisición de tokens y se diluyen los derechos de distribución de ganancias, se vuelve cada vez más difícil replicar las ganancias de las ballenas iniciales.

Este diseño tiene cierto grado de innovación, sin embargo, las pérdidas de los comerciantes pueden convertirse en ingresos para el protocolo y otros participantes, pero la emisión de tokens en sí no crea valor nuevo de la nada.

Cuando PAPER ya no es la principal razón para atraer usuarios, ¿sigue siendo Papertrade una plataforma de trading que vale la pena usar?

Por lo tanto, en comparación con los ingresos del protocolo que alcanzaron decenas de millones de dólares en solo unos días, necesitamos prestar más atención a la sostenibilidad de estos ingresos y si el protocolo puede gradualmente liberarse de la dependencia de actividades comerciales impulsadas por incentivos.