Marché Hyperliquid aux États-Unis : pourquoi les services DeFi ont du mal à sortir de la zone grise réglementaire

Le marché Hyperliquid aux États-Unis est devenu l'un des principaux sujets d'actualité pour l'industrie DeFi : les projets de finance décentralisée souhaitent travailler avec des utilisateurs américains, mais même l'adoption potentielle du CLARITY Act ne dissipe pas les principaux risques juridiques qui les concernent.

L'examen du CLARITY Act au Sénat américain a été reporté à septembre. Ce projet de loi vise à clarifier les règles pour le marché des cryptomonnaies, mais il ne couvre que partiellement certaines directions à forte croissance, notamment la finance décentralisée. Par conséquent, de grands projets DeFi, y compris Hyperliquid et Morpho, recherchent déjà des solutions distinctes par le biais de dialogues avec les régulateurs américains.

Le principal problème est que le système de surveillance traditionnel ne correspond pas bien à la logique des services on-chain. Dans les finances classiques, le stockage des actifs, le suivi des opérations, le clearing et les règlements sont généralement effectués par des intermédiaires réglementés. Dans DeFi, beaucoup de ces fonctions sont transférées à la blockchain, et les utilisateurs contrôlent souvent eux-mêmes leurs fonds via des portefeuilles.

Que doit résoudre le CLARITY Act

Le CLARITY Act est conçu comme une tentative de séparer les pouvoirs de deux agences clés aux États-Unis. Le projet de loi doit définir quelles parties du marché au comptant des cryptomonnaies relèvent de la compétence de la Securities and Exchange Commission (SEC) et lesquelles relèvent de la Commodity Futures Trading Commission (CFTC).

Pour le marché des cryptomonnaies, c'est un pas important : l'industrie attend depuis longtemps des règles plus claires. Mais pour les services DeFi, ce document ne constitue pas une solution universelle. Leurs produits sont structurés différemment de ceux des bourses ou des plateformes de courtage traditionnelles, c'est pourquoi les acteurs du marché demandent des exceptions supplémentaires, des clarifications et de nouvelles normes qui prendraient en compte la spécificité de l'infrastructure on-chain.

Pourquoi Hyperliquid nécessite une approche distincte

Hyperliquid est une plateforme on-chain pour le trading de contrats à terme perpétuels. Contrairement aux bourses centralisées, où les opérations clés passent par l'infrastructure de l'entreprise elle-même et des intermédiaires réglementés, ici, l'appariement des ordres, le clearing et les règlements sont effectués sur une blockchain publique, et les utilisateurs travaillent avec leurs portefeuilles. C'est précisément cette combinaison - dérivés, stockage autonome des actifs et règlements on-chain - qui rend le projet remarquable pour le marché DeFi et complexe pour les régulateurs.

Actuellement, Hyperliquid ne dispose pas d'une plateforme enregistrée auprès de la CFTC pour le trading de dérivés aux États-Unis. Les utilisateurs américains ne peuvent également pas trader via l'interface de la plateforme. L'une des options possibles pour le projet est d'obtenir une autorisation permettant aux entreprises licenciées aux États-Unis d'offrir à leurs clients des contrats à terme perpétuels sur les marchés Hyperliquid, où l'appariement des ordres, le clearing et les règlements se font sur une blockchain publique.

Les lobbyistes d'Hyperliquid ont tenu des réunions ces derniers mois avec des représentants de la CFTC et de la SEC. Jake Chervinsky, à la tête du Hyperliquid Policy Center, a expliqué que son organisation essaie de convaincre les régulateurs soit d'adapter les règles existantes aux services blockchain, soit de créer de nouvelles normes pour eux.

Début juillet, le Hyperliquid Policy Center, en collaboration avec le développeur de portefeuille crypto Phantom, a envoyé une lettre à la CFTC avec des commentaires. Il y était proposé de permettre aux entreprises réglementées d'utiliser les marchés on-chain pour l'appariement des ordres et les règlements des transactions. Les auteurs de la lettre ont également appelé à exonérer les développeurs et les applications qui ne détiennent pas de fonds clients de l'obligation de s'enregistrer.

Selon Jake Chervinsky, la solution la plus efficace serait d'obtenir l'autorisation de la CFTC pour que les entreprises enregistrées puissent proposer le trading de contrats à terme perpétuels via la blockchain. En mai, la commission a déjà approuvé le lancement de produits similaires aux États-Unis pour Kalshi et Coinbase. La discussion sur de nouvelles propositions avec les bourses et les acteurs du marché se poursuit.

Où les règles ne suivent pas les marchés on-chain

Même les partisans de cette approche reconnaissent : pour les régulateurs, c'est une tâche difficile. Les marchés on-chain comme Hyperliquid soulèvent des questions auxquelles la législation actuelle n'était pas initialement destinée.

Dans Hyperliquid, le modèle diffère de celui habituel pour les courtiers et les bourses :

• les utilisateurs conservent eux-mêmes leurs actifs dans des portefeuilles ;
• la comptabilité des opérations est effectuée sur la blockchain ;
• le rôle des intermédiaires réglementés dans la conservation des actifs et la comptabilité des opérations devient moins important.

Cependant, les normes existantes partent d'un autre modèle : il est supposé que la conservation des actifs et la comptabilité sont effectuées par des organisations réglementées, comme des courtiers ou des bourses.

Il y a aussi une couche complexe. Les utilisateurs d'Hyperliquid échangent des contrats à terme perpétuels sur différents types d'actifs :

• cryptomonnaies ;
• matières premières, comme le pétrole et l'argent ;
• actifs liés aux actions, y compris SpaceX : plus de 30 % du volume des transactions de la plateforme au deuxième trimestre était lié à des contrats adossés à des actifs réels.

Alors que les contrats à terme sur matières premières relèvent généralement de la compétence de la CFTC, les contrats perpétuels liés aux actions peuvent être soumis aux lois sur les valeurs mobilières. C'est déjà la zone de la SEC. C'est précisément à cause de ces chevauchements que les plateformes DeFi ont du mal à s'intégrer dans le système existant sans clarifications distinctes.

À la mi-juillet, une délégation d'Hyperliquid a rencontré le groupe de travail sur les cryptomonnaies de la SEC. Lors de cette réunion, la technologie de la plateforme, son protocole et sa base d'utilisateurs ont été discutés. Pour l'écosystème Hyperliquid, y compris l'intérêt des investisseurs pour HYPE, de telles consultations sont importantes : la position future des régulateurs dépend de la manière dont le projet pourra se développer librement sur le marché américain.

Le prêt décentralisé reste dans une zone grise

Une incertitude similaire persiste dans le domaine du prêt décentralisé. La loi CLARITY n'aborde presque pas ce segment, laissant les futures décisions dans le cadre des lois existantes à la discrétion des régulateurs.

Au cours des dernières années, les dépôts en cryptomonnaies ont considérablement gagné en popularité. Chez Morpho, le volume des dépôts a presque doublé en un an et dépasse désormais 12 milliards de dollars. Ces services deviennent une partie importante des finances on-chain, mais il n'existe pas encore de cadre juridique clair pour eux.

Le conseiller juridique principal de Morpho, Chris Robbins, a rencontré en juillet l'équipe de la SEC pour discuter de l'approche de l'agence envers les dépôts en cryptomonnaies. Selon lui, si la loi CLARITY n'est pas adoptée, les régulateurs pourraient élaborer de nouvelles règles pour combler cette zone grise.

En juillet, la SEC a averti que certaines opérations avec des dépôts en cryptomonnaies pourraient être soumises à la législation sur les valeurs mobilières. L'agence a également indiqué qu'elle examinait la nécessité d'ajuster les règles existantes. Les gestionnaires de tels dépôts, y compris Gauntlet et Steakhouse Financial, répartissent les fonds pour générer des rendements et gérer les risques.

Coinbase et Robinhood ont déjà intégré Morpho dans leurs applications. Grâce à cela, les utilisateurs peuvent placer des jetons dans le protocole et générer des revenus. Pour les organisations financières traditionnelles, l'adoption de la loi CLARITY pourrait être un signal de plus de clarté et simplifier le travail avec les pools de crédit on-chain.

Théoriquement, des dépôts enregistrés comme des fonds d'investissement pourraient apparaître sur ce marché. Ce scénario est important pour les sociétés d'investissement et d'autres acteurs du secteur financier traditionnel qui s'intéressent à la DeFi, mais ne sont pas prêts à entrer dans un domaine aux règles floues.

Pour l'instant, le marché avance plus rapidement que la législation. Hyperliquid, Morpho et d'autres services DeFi essaient de ne pas attendre une mise à jour complète du système réglementaire américain, mais de négocier directement avec les agences. C'est précisément de ces négociations que dépendra l'accès des finances on-chain au plus grand marché financier du monde.