Chi sta guidando la rapida crescita delle stablecoin?

Dati settimanali di USDC/USDT negli ultimi quattro anni riguardanti tassi di finanziamento, spread e logica di leva.

Autore: Cooper Duschang

Compilato da: Saoirse, Foresight News

Le stablecoin basate su blockchain sono token ancorati a valori stabili, che gli utenti possono utilizzare per partecipare a protocolli di prestito, scambiare con altri token o pagare vari servizi all'interno della rete. Anche l'andamento dei prezzi delle stablecoin riflette l'ambiente macroeconomico e sono spesso utilizzate per i trasferimenti transfrontalieri, aiutando gli utenti di paesi con alta inflazione e svalutazione continua della valuta locale a configurare asset in dollari.

La storia della crescita delle stablecoin

Il settore delle stablecoin ha attraversato diversi cicli economici. Nel marzo 2023, la Silicon Valley Bank ha subito un deflusso di depositi a causa delle perdite sui titoli a lungo termine, causando il disancoraggio di USDC, con una parte delle riserve di USDC colpita. Questo evento di disancoraggio ha portato la fornitura di USDC a scendere dai 56,6 miliardi di dollari del picco del 2022 a un minimo di 27,9 miliardi di dollari nel febbraio 2024.

Fonte: Talos CM Network Data Pro

Nel novembre 2024, la domanda istituzionale è aumentata, accelerando la crescita della fornitura di stablecoin. Nel marzo 2025, la fornitura di USDC è tornata ai massimi storici. Tuttavia, nel 2026, la crescita delle stablecoin si è arrestata, con alcune stablecoin che hanno persino visto una diminuzione della fornitura. Quali sono le differenze tra l'arresto della crescita nel 2026 e il boom del mercato nel 2025? Sulla base di ciò, abbiamo avviato una ricerca per esplorare i fattori che influenzano la crescita della fornitura di stablecoin e per esplorare approcci praticabili per prevedere la loro crescita.

Analisi di regressione

Le dimensioni e le strutture di circolazione delle diverse stablecoin variano enormemente. Le stablecoin di piccole dimensioni sono facilmente influenzate da fattori specifici, rendendo difficile isolare le variabili chiave che guidano la crescita della fornitura. Ad esempio, la crescita delle stablecoin di piccole dimensioni dipende spesso fortemente dagli incentivi di sussidio degli emittenti, non essendo sostenibile.

Questo articolo seleziona USDC e USDT come campioni di studio: entrambe hanno una dimensione superiore ai 25 miliardi di dollari, circolano ampiamente su più blockchain e scambi, e i token stessi non offrono incentivi di rendimento nativi ai detentori. Utilizziamo i dati settimanali degli ultimi quattro anni, selezionando sei variabili, e applichiamo un trattamento di ritardo a un fattore di guida, analizzando l'impatto di ciascun fattore sulla crescita della fornitura di USDC e USDT.

Descrizione delle variabili:

• Tasso di finanziamento dei contratti perpetui: tasso di finanziamento medio annualizzato per BTC ed ETH nei primi cinque scambi per open interest
• Fornitura di stablecoin concorrenti: fornitura totale attuale delle altre sette stablecoin (BUSD, TUSD, GUSD, PYUSD, EURC, ecc.)
• Capitalizzazione totale delle criptovalute: variazione settimanale della capitalizzazione totale delle criptovalute escludendo le stablecoin (CapMrktCurUSD)
• Variazione del rendimento dei Treasury a 2 anni: differenza settimanale del rendimento del mercato dei Treasury a scadenza fissa a 2 anni negli Stati Uniti (dati da: FRED)
• Incremento netto della liquidità della Fed: variazione settimanale della liquidità netta della Fed. Formula di calcolo: totale attivo della Fed - conto generale del Tesoro - operazioni di riacquisto overnight (dati da: FRED)
• Indice del dollaro: variazione settimanale dell'indice nominale del dollaro (dati da: FRED)

Fonte: Talos CM Market Data, Network Data Pro, FRED (Federal Reserve Bank di St. Louis)

I risultati del modello di base mostrano che il tasso di finanziamento dei contratti perpetui, la fornitura dei concorrenti, la capitalizzazione totale delle criptovalute e la variazione del rendimento dei Treasury a 2 anni sono statisticamente significativi al livello di significatività del 5%. Solo il tasso di finanziamento dei contratti perpetui può spiegare il 13,3% della volatilità della crescita della fornitura di USDC e USDT. Se il tasso di finanziamento annualizzato dei contratti perpetui per BTC ed ETH aumenta nella settimana precedente, la crescita della fornitura di stablecoin nella settimana successiva tende a essere superiore alla media.

Analisi di scomposizione delle stablecoin

USDC e USDT hanno funzioni simili, ma le loro distribuzioni di rete e i gruppi di utenti regionali differiscono. Scomponendo separatamente i dati di crescita della fornitura delle due stablecoin, si può notare che i fattori influenzano le due in modo diverso.

Fonte: Talos CM Market Data, Network Data Pro, FRED

L'aumento del tasso di finanziamento perpetuo spinge la crescita della fornitura di USDC e USDT nella settimana successiva, rappresentando il fattore singolo più influente. Controllando per altre variabili, questo fattore spiega rispettivamente circa il 10% della volatilità settimanale della fornitura di USDC e circa il 4% di quella di USDT. Un alto tasso di finanziamento rappresenta un aumento della domanda di leva nel mercato, e i trader coniano USDC/USDT come margine per stabilire posizioni a leva.

USDT rappresenta circa il 42% della dimensione del margine nel mercato dei futures, ed è l'asset di margine più centrale negli scambi centralizzati. USDC copre circa il 10% del mercato del margine dei futures, concentrandosi su piattaforme come Hyperliquid, dYdX e Deribit, evidenziando la profonda integrazione di USDC nell'ecosistema DeFi on-chain.

I rendimenti del mercato delle criptovalute influenzano le due stablecoin in direzioni opposte e sono statisticamente significativi. Se il prezzo degli asset crittografici aumenta nella settimana precedente, la crescita della fornitura di USDC tende a rallentare nella settimana successiva; questo indicatore può spiegare il 4,6% della volatilità settimanale della crescita di USDC. Al contrario, dopo un aumento del mercato delle criptovalute, la crescita della fornitura di USDT accelera nella settimana successiva, e questo indicatore spiega il 5,3% della crescita settimanale di USDT.

In parole semplici: durante le fasi di aumento della propensione al rischio di mercato e di espansione della leva, la fornitura di USDT si espande; durante le fasi di discesa del mercato, i trader riducono la leva e coniano USDC come riserva di capitale per ottenere rendimenti on-chain.

Introduzione del fattore di spread

Il modello di base utilizza dati storici di quattro anni per garantire l'affidabilità del test di significatività dei fattori. Aggiungiamo una nuova variabile - lo spread - che può essere ottenuta solo dopo il 2023, definita come il rendimento annualizzato medio dei depositi in stablecoin sulla piattaforma Aave v3 meno il rendimento dei Treasury a 3 mesi.

La finestra temporale di studio è stata modificata per coprire il periodo dal 2023 ad oggi, e il modello di regressione è stato rieseguito: prima modelliamo la combinazione di USDC e USDT, includendo la variabile di spread, e poi eseguiamo la regressione separatamente per le due stablecoin.

Fonte: Talos CM Market Data, Network Data Pro, Protocol Metrics, FRED

Lo spread e il tasso di finanziamento perpetuo sono entrambi indicatori proxy del livello di leva complessivo del mercato, e sono altamente correlati, con un coefficiente di correlazione di 0,61. Pertanto, è necessario distinguere se la nuova variabile di spread porta un'ulteriore spiegazione efficace o se le fluttuazioni spiegate dai due variabili sono altamente sovrapposte.

Per il campione combinato e il modello separato di USDT, l'effetto incrementale dell'aggiunta dello spread è limitato, e il modello distribuisce solo la varianza tra due variabili altamente correlate. Tuttavia, per USDC, lo spread può spiegare efficacemente la crescita settimanale della sua fornitura al livello di significatività del 5%. Le due variabili, tasso di finanziamento e spread, possono spiegare insieme il 15,9% della volatilità della crescita settimanale della fornitura di USDC. USDC è un collaterale nativo di DeFi; quando i rendimenti dei prestiti on-chain aumentano, il mercato conia USDC per depositarlo nei protocolli e guadagnare lo spread; rispetto al tasso di finanziamento perpetuo, lo spread può catturare più precisamente questa logica.

Le variabili in ritardo possono ottimizzare l'efficacia dell'analisi?

Ritardando le variabili esplicative di un periodo, rispetto all'utilizzo dei dati sincronizzati della settimana corrente, l'efficacia di adattamento migliora.

Dopo il trattamento di ritardo, i fattori possono spiegare complessivamente circa il 13% della volatilità settimanale della fornitura di USDC e circa il 16% di quella di USDT. I fattori significativi che guidano le variazioni della fornitura si verificano prima delle variazioni della fornitura, indicando che sono i fattori a guidare le variazioni della fornitura, e non viceversa.

Tuttavia, rimane una grande quantità di volatilità che non può essere spiegata dal modello. Tutti i modelli possono spiegare al massimo solo il 25% della crescita della fornitura di stablecoin. La volatilità residua proviene da vari fattori speciali: operazioni di tesoreria degli emittenti, incentivi per il riscatto dei token, integrazione dei canali di deposito e prelievo, politiche di regolamentazione di diverse giurisdizioni, ecc.

Conclusione

Sebbene tutti i modelli possano spiegare al massimo solo il 25% delle variazioni della fornitura di stablecoin, gli indicatori on-chain, inclusi il tasso di finanziamento dei contratti perpetui, lo spread e la capitalizzazione totale delle criptovalute, possono spiegare significativamente una parte della volatilità della crescita settimanale della fornitura di USDC e USDT.

Il mercato delle criptovalute evolve rapidamente, e una delle principali difficoltà dei modelli storici è la loro incapacità di affrontare i cambiamenti nei meccanismi macroeconomici. L'inclusione dei dati del 2022 nel campione include eventi neri dell'industria come il crollo di FTX, Celsius e Three Arrows Capital. Negli ultimi anni, i modelli si sono adattati meglio all'ambiente di mercato dopo l'ingresso di capitali istituzionali. Con le istituzioni che continuano a utilizzare le infrastrutture basate su blockchain, potrebbero emergere nuovi indicatori in futuro, aiutandoci a comprendere ulteriormente la logica sottostante alla crescita della fornitura di stablecoin.