Apa yang Dikejar Coinbase Setelah Tertinggal Dua Bulan?

Pada hari pertama, saham tokenisasi di Base mencapai skala $4,55 juta, jauh lebih rendah dibandingkan bStocks Binance yang mencapai $610 juta.

Ditulis oleh: Conflux

$4,55 juta pada hari pertama. Ini adalah total nilai on-chain dari empat token yang diluncurkan pada 25 Agustus oleh rantai Base milik Coinbase setelah pengenalan saham tokenisasi. Sebaliknya, bStocks Binance, yang diluncurkan dua bulan lebih awal, telah tumbuh menjadi skala manajemen aset sebesar $610 juta. Satu baru saja memulai pada hari pertamanya, sementara yang lain telah berjalan selama dua bulan, tetapi jaraknya jelas: apa yang dikejar Coinbase adalah jarak yang sudah terbuka.

Angka tersebut menjawab pertanyaan yang sebenarnya bukan inti dari pertarungan ini. Mengeluarkan saham tokenisasi hanyalah langkah pertama; aktivitas menghasilkan uang yang nyata, seperti jaminan dan pinjaman yang berputar di sekitarnya, belum ditentukan di ekosistem mana mereka akan berkembang.

Mengikuti dengan dekat

Pada 25 Agustus, Coinbase meluncurkan saham tokenisasi di Base, dengan empat yang pertama adalah NVDAc, METAc, AAPLc, dan GOOGLc, yang masing-masing sesuai dengan Nvidia, Meta, Apple, dan Alphabet, menggunakan standar token B20 yang dirancang untuk aset dunia nyata, terintegrasi dengan oracle harga on-chain Chainlink. Dua bulan sebelumnya, bStocks Binance diluncurkan dengan aset awal termasuk Nvidia, Tesla, Circle, Micron, dan SanDisk.

Ketika membandingkan struktur produk kedua belah pihak, sebenarnya cukup mirip: keduanya sesuai 1:1 dengan saham nyata, dipegang oleh broker berlisensi, mendukung penarikan ke dompet penyimpanan sendiri, memungkinkan perdagangan 24/7, dan telah merancang mekanisme on-chain untuk menangani dividen dan pemecahan saham, menunjukkan pendekatan yang serupa.

Base juga mengumumkan bahwa pada hari peluncuran, sekitar 50 protokol DeFi pihak ketiga secara publik menyatakan dukungan untuk standar B20, mencakup likuiditas dari Aerodrome, data harga dari Chainlink, dan fitur pinjaman masa depan yang direncanakan oleh protokol seperti Aave, Morpho, dan Euler. Daftar ini sendiri adalah sinyal positif—memiliki begitu banyak protokol yang menyatakan dukungan tepat pada peluncuran menunjukkan bahwa ekosistem pengembang yang telah dibangun Base selama beberapa tahun terakhir benar-benar telah dimobilisasi pada saat ini. Adapun kapan protokol ini benar-benar akan membangun pasar pinjaman dan seberapa banyak modal nyata yang dapat mereka tarik, kita perlu mengamati perkembangan tata kelola selanjutnya dan data aktual.

Pelopor pertama

Kurang dari seminggu setelah bStocks Binance diluncurkan, protokol pinjaman Lista DAO di rantai BNB secara resmi terintegrasi, memungkinkan pengguna untuk menyetor saham tokenisasi dari Nvidia dan Tesla sebagai jaminan atau untuk mendapatkan hasil, dengan protokol seperti Venus dan PancakeSwap mengikuti. Pada awal Agustus, skala aset bStocks melonjak menjadi sekitar $610 juta, melampaui xStocks Kraken sebelumnya (sekitar $601 juta), menjadi penerbit saham tokenisasi terbesar kedua setelah Ondo Finance. Di sisi xStocks, Kamino, protokol pinjaman terbesar di Solana, juga telah resmi terintegrasi, dengan skala jaminan saham tokenisasi mencapai sekitar $53 juta.

Selain itu, statistik menunjukkan bahwa volume transaksi bStocks dan xStocks sekitar $9,6 miliar, menangkap 70% dari volume perdagangan DEX saham tokenisasi, mendominasi seluruh pasar senilai $13,7 miliar. Sekumpulan angka ini menggambarkan mekanisme: semakin terkonsentrasi volume perdagangan, semakin dalam kolam likuiditas, dan semakin kuat keinginan protokol pinjaman untuk menggunakannya sebagai jaminan. Semakin banyak jaminan yang digunakan, semakin banyak yang menarik volume perdagangan tambahan—ini adalah siklus yang saling memperkuat, di mana token yang pertama kali mencapai skala akan terus menarik aktivitas perdagangan baru.

Posisi Coinbase saat ini adalah bahwa struktur produknya sudah ada, dan protokol ekosistem secara kolektif telah menyatakan dukungan pada hari peluncuran, tetapi untuk benar-benar diintegrasikan oleh protokol dan menghasilkan skala perdagangan dan jaminan yang nyata, masih membutuhkan waktu untuk mengejar jarak yang sudah ditetapkan oleh Binance dan Kraken. Ini bukan kesenjangan dalam desain produk, tetapi lebih merupakan keuntungan skala yang terakumulasi oleh pelopor pertama.

Sebuah percabangan serupa

Persaingan ini tentang "siapa yang dapat digunakan oleh lebih banyak protokol secara default" telah dipratinjau dalam ruang stablecoin, dan Coinbase sendiri adalah salah satu pemain utama dalam pertarungan itu. Pada tahun 2018, Coinbase dan Circle bersama-sama mendirikan aliansi Centre untuk menerbitkan USDC, dan sirkulasi serta distribusi awal USDC sebagian besar bergantung pada promosi platform Coinbase—itu menjadikan USDC sebagai stablecoin utama di bursa mereka. Pada tahun 2022, USDC yang dipegang di platform Coinbase menyumbang sekitar 5% dari total sirkulasinya, dan pada tahun 2024, rasio ini meningkat menjadi sekitar 20%. Pada tahun 2023, kedua perusahaan membubarkan aliansi Centre, dengan Circle membayar Coinbase sekitar $210 juta dalam bentuk saham sebagai imbalan atas ekuitas yang dimiliki Coinbase di aliansi tersebut. Sebagai imbalan, Coinbase memperoleh ekuitas langsung di Circle dan setuju untuk membagikan pendapatan bunga cadangan USDC dengan Circle sesuai dengan kesepakatan mereka.

Sejarah ini menggambarkan bahwa USDC mampu bersaing dengan pelopor pertama USDT di dunia DeFi bukan karena diluncurkan sekali dan mengamankan posisinya, tetapi karena Coinbase menginvestasikan bertahun-tahun dalam saluran distribusi, mengikat ekosistemnya, dan berpartisipasi dalam pembagian keuntungan, secara bertahap menjadikannya pilihan default bagi protokol untuk diintegrasikan. Seiring dunia DeFi semakin menghargai komposabilitas dan kepercayaan institusional, USDC pernah mendapatkan pangsa yang tidak proporsional besar dalam skenario seperti pinjaman on-chain dan penambangan likuiditas karena citra kepatuhan yang lebih kuat—meskipun total kapitalisasi pasarnya selalu kurang dari USDT. Ini menunjukkan bahwa "aset dengan basis pengguna terbesar" dan "aset yang dijadikan default oleh protokol lain untuk membangun bisnis" dapat menjadi dua pemenang yang berbeda; yang pertama menang dalam distribusi, sementara yang terakhir menang dalam kedalaman integrasi, dan posisi ini membutuhkan waktu dan investasi berkelanjutan untuk dicapai, bukan hanya peluncuran sekali.

Saham tokenisasi sekarang berada di percabangan serupa. Binance dan Kraken telah membangun skala absolut, dan Coinbase masuk dengan struktur produk yang serupa dan daftar ekosistem yang lengkap—mengingat kemampuan distribusi yang ditunjukkan dan kesabaran investasi jangka panjangnya dalam kasus USDC, apakah kali ini saham tokenisasi dapat mereplikasi jalur serupa dan secara bertahap mengubah "dukungan yang dinyatakan" menjadi skala perdagangan dan integrasi yang nyata adalah poin yang patut diperhatikan terus-menerus dalam beberapa bulan mendatang.

Aturan belum ditulis

Variabel terbesar dalam kompetisi ini adalah bahwa kerangka regulasi di Amerika Serikat belum ditetapkan. Ketua SEC Paul Atkins mendorong untuk adanya "pengecualian inovasi," merencanakan untuk menciptakan saluran kepatuhan yang lebih ringan untuk sekuritas tokenisasi, memungkinkan perdagangan 24/7 dan saham fraksional, tetapi akan secara eksplisit mengecualikan hak suara dan hak dividen pemegang saham tradisional—ini berarti bahwa setelah aturan ditetapkan, saham tokenisasi yang patuh di AS mungkin memiliki struktur hak yang sangat berbeda dibandingkan dengan versi yang diterbitkan oleh Coinbase dan Binance melalui struktur lepas pantai. Sementara itu, Bursa Efek New York (NYSE) dan Nasdaq juga sedang mempersiapkan infrastruktur penyelesaian on-chain mereka sendiri, dan Perusahaan Depositori & Penyelesaian AS (DTCC) juga terlibat, tetapi rencana ini saat ini masih dalam tahap persiapan dan percobaan, dan apakah mereka dapat benar-benar diimplementasikan dan dalam bentuk apa masih belum pasti.

Dengan kata lain, posisi yang saat ini diperebutkan oleh Coinbase dan Binance didasarkan pada periode jendela spesifik di mana aturan regulasi AS belum ditetapkan. Berapa lama jendela ini akan bertahan dan apakah rencana on-chain dari bursa tradisional pada akhirnya akan menjadi pesaing nyata masih merupakan pertanyaan yang belum terjawab—tetapi ini memang variabel terbesar yang akan mempengaruhi arah kompetisi ini di masa depan.

Kompetisi ini pada akhirnya tidak akan ditentukan oleh siapa yang meluncurkan lebih dulu, tetapi oleh siapa saham tokenisasi mereka masih digunakan oleh protokol terbanyak sebagai jaminan, likuiditas, dan aset dasar untuk perdagangan otomatis enam bulan atau setahun kemudian. Coinbase sekarang telah mengisi daftar produk dan ekosistem; apakah ia dapat sekali lagi menggunakan waktu untuk mendapatkan posisi default seperti yang dilakukannya dengan USDC masih harus dilihat—setelah aturan regulasi AS benar-benar ditetapkan, mereka juga dapat membawa variabel baru ke dalam kompetisi ini.