イーサリアムのステーキング報酬、今0にしてはいけない理由

By: rootdata|2026/08/09 01:00:00

要約

ステーキング比率が50%に達すると、バリデーターの純利益率が0になるように報酬の一部を焼却する提案TIB（EIP-8363、テーパード・イシュー・バーン）が提出されました。次回のハードフォーク「ヘゴタ」の検討スケジュールがわずか2日前であり、コミュニティは提案の内容とともに事前意見収集なしの提案方式を批判しています。
焼却はプロトコルの観点からは全員に均等に適用されますが、現実のバリデーター市場では中立的ではありません。利回りが低下すると、ソロステイカーや独立運営者がまず排除され、バリデーターの集合が少数の大規模事業者に集中し、ステーキング利回りを基準金利とするオンチェーン経済全体が揺らぐ可能性があります。
それにもかかわらず、イーサリアムの発行モデルはいつか必ず変わる必要があります。ネットワークの観点からバリデーターの役割とコスト構造自体が再編されているからです。ただし、順序が間違っています。未来のバリデーターの役割がどのように変化するのか、その役割にどれだけのセキュリティ予算が必要かをまず合意した後に報酬構造を設計する必要があります。

1. はじめに: 突然現実になった古い論争

イーサリアムの発行量に関する論争は長い間続いています。ステーキング報酬が生み出すETH資産の希薄化について、2024年からさまざまな議論が続いてきました（issuance.wtfにこの論争がよく整理されています）。ステーキングが増えることでネットワークが本当に安全になるのかという議論自体も全く新しいものではありません。

しかし、2026年8月4日、次のハードフォーク「ヘゴタ」の検討案件を議論する8月6日のACDCコールのわずか2日前に、イーサリアムの発行量に関するメカニズムを急激に調整する提案であるTIB（EIP-8363、テーパード・イシュー・バーン）が提出されました（最初に提出された番号8361はすでに他の提案に割り当てられているため、8363に変更が提案されています）。

その後、イーサリアムコミュニティはこれに対する反論で覆われています。提案の経済的、セキュリティ的効果に関する議論もありますが、ネットワークの通貨政策を変更する提案を事前意見収集なしにフォークスケジュールに合わせて持ち込んだ登場方式自体も批判されています。

この記事では、TIBが登場した背景と動作方式、提案者の論理を紹介した後、私たちの立場を明らかにします。あらかじめ立場を整理すると、長期的にイーサリアムの発行構造は変わるべきだということには同意します。しかし、TIBが提示する形とスケジュールには反対です。

2. EIP-8363 テーパード・イシュー・バーン

2.1 登場背景: ブレーキのないETH発行

現行の発行曲線において、バリデーター1名の合意レイヤー利回りは全体のアクティブステークの平方根に反比例します。ステーキングが増えるほど各バリデーターの利回りは低下しますが、新たに発行されるETH、つまりインフレーションは引き続き増加します。提案者側の計算によれば、すべてのETHがステーキングされる場合でも約1.5%の名目利回りが残ります。要するに、今の発行曲線は最小限のステーキング参加を促すには効果的ですが、上限で増加を止める明示的な装置がないということです。

この状況が突然現実に迫ってきた理由は、現在ステーキングが非常に急速に増加しているからです。2026年4月にはステーキング比率が全体供給量の約3分の1を超え、バリデーターの入場待機列は最大限で数ヶ月間飽和状態です。毎月約175万ETH、ステーキング比率で月約1.5ポイントずつ増加しており、保守的な仮定でも2028年1月には7000万ETH、全体供給量の55%以上がステーキングされると予測されています。イーサリアムDATやステーキングETFなどの機関の参入が主な原因であり、この流れは今後さらに大きくなると見込まれています。
出典=ValidatorQueue

2.2 動作方式: バリデーター報酬の一部を焼却

TIBは報酬曲線自体を変更する提案ではありません。アテステーション（attestation）、ブロック提案、シンク委員会（sync committee）報酬をすべて現行方式で計算し、一旦支払います。そして各エポックごとにバリデーターに割り当てられた義務（duty）の理想的報酬（idealised reward）の一部を全体ステーキング率に応じて残高から差し引いて焼却します。

義務の遂行の有無に関係なく、割り当てられた義務基準で焼却するという点が重要です。義務を遂行すれば受け取った報酬の一部が焼却され、義務を適切に遂行しない場合はペナルティに焼却が加わります。義務を遂行するかどうかにかかわらず焼却量が同じであるため、ノードを維持し正しく投票するためのミクロ的インセンティブが保たれます。与えられた義務を正しく遂行したバリデーターの純報酬は飽和点で0になります。つまり、ネットワークの全体ステーキングが飽和点に達すると、義務をうまく遂行すれば0になり、遂行できなければペナルティがさらに大きくなるということです。
出典=pintail.xyz

焼却比率は全体アクティブステークDと飽和残高D_satによって決まります。
出典=張赫秀ポフィルス・テクリサーチャー

D_satは約6025万ETHで、提案時点の供給量の半分程度です。50%という動的比率の代わりに固定残高を定数とする理由は、コンセンサスレイヤーがETHの総供給量を直接知ることができないためであり、その後供給量が変わると実質的飽和比率が徐々に漂流するという限界があります。ステーキングが増えるほど焼却率は徐々に上昇し、ステーキング比率50%で純利益率が0になります。総発行量はステーキング比率約19.8%で年間供給量の約0.5%でピークを迎え、その後50%で0になります。この50%は具体的な目標比率ではなく、発行インセンティブが完全に消える飽和点に過ぎません。TIB提案によれば、実際の均衡はステイカーが要求するリスクプレミアムと純利益率が出会う50%未満の地点で形成されると予想されています。

設計哲学はEIP-1559に似ていると言えます。差し引かれた分を他のバリデーターや財団に再分配すると新たな受益集団やガバナンス競争が生まれるため、誰にも帰属しない焼却が最も中立的であるという論理です。

ショック緩和装置もあります。焼却曲線は活性化初日から適用されますが、そのままでは利回りが急落するため、BASE_REWARD_FACTORを128から開始し、18ヶ月にわたって64まで線形に引き下げます。報酬、ペナルティ、焼却基準がこのファクターに一緒に束ねられてスケールされるため、義務間の相対的インセンティブは移行期間中も維持されると主張されています。フォーク準備期間をさらに加えると、市場が適応する時間は約2年です。

2.3 提案の論拠: ステーキングが少ないほど安全である

提案者の第一の論拠はセキュリティです。すでに数千万ETHがスラッシング可能な担保として押さえられている場合、追加のステークがもたらす限界的なセキュリティは小さいです。一方、新たに流入するステークが取引所や信託会社、大規模ステーキング事業者に集中するコストは大きくなります。ETHと検証権限が大規模な信託構造の中に移動するほど、捕らえられたバリデーター集合をフォークで取り除くことができるイーサリアムのソーシャルレイヤーの最終的な安全装置も弱まるということです。

第二の論拠はETHの通貨性である。インフレーションはステーキングしていないすべてのETHホルダーに課せられる希薄化コストである。「ステーキングするか、希薄化されるか」という選択が強制される構造の中で、ステーキング比率が高くなるほどネイティブETHよりもLST（流動化されたステーキングトークン）や信託型商品を持つことが有利になり、生態系の基本資産が最も中立的で信頼を必要としない資産から発行者への依存が増す。経済的セキュリティがステーク数×ETH価値であるならば、希薄化を減らし通貨プレミアムを守ることもセキュリティであるという主張である。

興味深い点は、提案者たちがソロステイカー保護を名目にしていることである。現行の発行曲線は増大する希薄化と名目収益に対する課税、そしていずれにせよ下がり続ける収益率でソロステイカーを徐々に追い出しているため、TIB導入により希薄化に上限を設け、実行レイヤーの収益を100%ブロック提案者に残し、正しい投票者が損をしないようにする装置となる。

明らかに問題があるが、何もしないこともまた中立ではない。現在の発行構造を維持しようとすることも、ステーキングの増加とインフレーションを間接的に支持することになる。イーサリアムの発行量調整に関する論理は真剣に扱う価値がある。

3. しかしTIBは過度に急ぎすぎており中立ではない

この話をする前に、まず私が所属するポピラスはイーサリアムバリデーターを運営する会社であり、バリデーター収益減少の直接的な当事者である。この文章が利害関係がかかっているものであることを意味する。今回話すことはイーサリアムの発行量を調整すべきではないという主張ではない。発行量調整がバリデーター市場構造とその上に積み重なった生態系にどのような結果をもたらすのかをまず検証しなければならず、TIBはその検証を飛ばしている。

3.1 飛躍のある前提

最も根本的な問題は前提である。「報酬が正である限りステーキングは止まらない」という命題は需要を期待収益だけの関数に単純化する。実際のステーキング需要は流動性、税金、規制、カストディ、担保の活用性、リスク選好が絡み合っている。多くのコミュニティメンバーが言うように、正の収益率資産があったからといってすべての資産がそちらに行くわけではない。現金と国債が共存するように。

TIB提案者が話す2028年55%ステーキングは一つの可能なシナリオであり、確定した未来ではない。また、焼却比率を決定する飽和点を供給量の半分（6,025万ETH）に設定したことも自然法則ではなく、人が定めた政策値である。TIBのような具体的な政策を決定する前に、まずコミュニティ合意が必要な事項がある。イーサリアムに必要な適正経済セキュリティはどれくらいか？世界最大のオンチェーン金融ネットワークのセキュリティ予算を「最小生存セキュリティ」アプローチで定めてもよいのか？といった議論がまず進められなければならない。

3.2 焼却の非中立性

焼却メカニズムはプロトコルのレベルではすべての人に同じように機能するが、現実の市場では参加者のコスト構造が異なるため中立ではない。バリデーターを運営するために必要なコストはETHではなくドルで発生するからである。実際にバリデーターを運営する立場から見ると、コストの大部分は収益とは無関係に毎月固定的に発生する。サーバーやデータセンターの賃料、専用回線やトラフィック、監視や通知システム、24時間オンコールの人員、各種セキュリティ認証や監査コストなど、すべてETHではなくドル（私たちにはウォン）で支払うコストである。

このような状況でソロステイカーや独立運営者が収益率の低下に最も敏感である。一方、大手信託会社、取引所、ETF事業者、大手LST事業者は規模の経済や交差補助、戦略的損失を受け入れることで衝撃を吸収できる。中にはステーキングを利益事業ではなくカストディや取引、金融商品顧客を確保するためのコストと見なす者もいる。したがって、収益率を低下させると大手事業者の成長がまず止まるという結論は成り立たない。

TIB提案を議論するイーサリアムマジシャンススレッドでも、むしろ独立運営者が先に離脱し、実質的な運営主体の数とナカモト係数が悪化する可能性があるという意見が多数ある。コスト問題でエグジットされたETHがより危険または中央集権的な信託収益商品に移動するバルーン効果もある。そのように集中したバリデーター集合が問題を引き起こしたとき、残る手段がソーシャルスラッシングだけであれば、最終的な抑止力がシステムが自ら作った問題を修正する常時手段に変わる。ソロステイカーを守るための提案がソロステイカーや独立運営者をまず市場から追い出す構造になってはならない。

3.3 運営収益の非対称性

TIBは合意レイヤー報酬にのみ影響を与える提案である。実行レイヤーで発生する実際の収益である優先手数料(priority fee)やMEVのようなものは変わらない。合意報酬が減るほど、総収益におけるMEVの比重が大きくなる。もちろんPBS構造においてMEVへのアクセス自体は平等である。問題は発行報酬がすべての検証者に持続可能な形で与えられるのに対し、MEVは少数の高価値ブロックに集中する宝くじに近いという点である。

大手バリデーターを運営する事業者やステーキングプールの場合、この変動性は平均に収束する。しかし、1年に数えるほどしかブロックを提案する機会がないソロステイカーにとっては、収益全体が運に左右される構造になる。さらに、合意レイヤーの報酬の影響が減るほど、実行レイヤー報酬に影響を与えるePBSやMEV焼却といった進行中の他の変化にも敏感になるという点も見逃してはならない。

3.4 オンチェーン経済に与える影響

プロトコル外で発生する問題もある。ETHステーキング収益率はバリデーターのようなインフラ運営者だけの問題ではない。ステーキングAPYはオンチェーン経済全体の基準金利の役割を果たすからである。レンディングマーケットの金利変動、レバレッジステーキングループ、固定収益プロトコル、構造化商品がすべてこのステーキング収益率と直結している。

また、LSTはDeFiマネーレゴのベースである。主要レンディングマーケットの最大担保群であるLSTの収益率が0に収束すると、担保需要やループ戦略、関連流動性が連鎖的に再編され、収益率0近くではレバレッジステーキングポジションの大規模解体の可能性もある。Aave創業者スタニ・クレチェフ(Stani Kulechov)はこの提案がステーキング収益率を予測不可能にし、場合によっては完全に非経済的にすると批判する文章をアップロードした。TIB提案の視野はバリデーターインセンティブに限定されている。ステーキング収益率を基にしたオンチェーン経済生態系に与える影響に関する分析が不足している。

3.5 手続き上の問題

前述のように、この提案は8月6日のACDCコールの2日前に提出された。ヘゴタの検討対象（PFI）に載せようとする試みと言える。実際、PFIは含まれる確定ではなく、検討開始段階であり、PFIは議論を始める手続きに過ぎない。PFIに載ったからといって確定的に適用されるわけではないということである。しかし、通貨政策、バリデーター市場構造、DeFi生態系全体に影響を与える提案を十分な先行研究なしにフォークスケジュールに合わせて載せる方法は、そのものが手続き上の信頼を損なう可能性がある。

3.6 不確実性と機関資金

機関投資家の観点からの問題もある。現行曲線でのステーキング収益率は全体のステークの平方根に沿って緩やかに動く、比較的予測可能な数字である。ステーキングETFやイーサリアムDATのように予測可能なキャッシュフローを前提に商品を設計する機関がETHステーキングに入ってこれた背景でもある。

しかし、TIBで示される焼却率は今よりもはるかに大きな収益率の変動と不確実性を引き起こす。自分の収益率が他の参加者の参入によって今よりもはるかに敏感に左右されることになる。予測可能なキャッシュフローを好む機関投資家にとって、ETHステーキングが収益率を予測できず、場合によっては非経済的な資産になる可能性があるという点は問題である。

TIBが登場した背景には、DATやETFなどの機関発のステーキングの急増がある。しかし、この提案はまさにその機関需要を追い出す方法で問題を解決しようとしている。TIBを通じてステーキングの増加を抑える目的は達成できるかもしれないが、イーサリアムに機関資産と決済レールを定着させようとするエコシステム全体の他の努力と衝突してはならない。

4. イーサリアムの発行モデルはいつか変わるべき...順序の問題

現行の発行曲線に明示的な限界がないという問題提起は有効である。長年続いている発行量論争自体を回避することは解決策ではなく、むしろ私は発行モデルがいつか必ず変わるべきだと考えている。現在の発行曲線は、ビーコーンチェーン初期の検証者モデル、つまりすべてのバリデーターが再実行を通じて検証に参加し、32 ETHという均一な単位で似たような役割を果たす前提の上に設計されているからである。

その前提は崩れつつあり、数年内に完全に変わる可能性が高い。リンイーサリアムロードマップでは、L1 zkEVMはバリデーターの仕事を再実行からプルーバーが作成したゼロ知識証明（ZK proof）の検証に変える。ePBSはブロックビルディングと提案を分離し、リンコンセンサスは署名集計をZKで単純化し、最小ステークは現在の32 ETHから1 ETHまで下がる。

役割が変わり分化すれば、役割ごとの資本コスト、運営費、セキュリティリスク、収益源がすべて変わる。合意と実行構造がこのように再編成される中で、2020年のコスト構造を前提に作られた発行曲線に永遠に囚われているわけにはいかない。したがって、報酬構造を変えるにはTIBよりもマクロ的な設計が必要である。イーサリアムのような分散型ネットワークにおいて、通貨政策とセキュリティ予算は一度適用すると戻すのが難しいからだ。発行量をまず独立して減らそうというのは、かなり無責任な提案に聞こえる。

ただし、イーサリアムネットワークと資産としてのETHにかかる利害関係はますます複雑になっているというのが問題である。このまま放置すると、発行量論争は数多くの利害関係に阻まれ、永遠に結論が出ないかもしれない。機関の参入が加速するほど、さらに難しくなるだろう。もしかしたら、今回のTIB提案の急進性とタイミングは、その膠着を打破し、発行量調整という議題を論争の中心に据えようとする戦略かもしれない。実際、今イーサリアムコミュニティ全体がETHの発行量についてそれぞれの立場や意見を語っている。

私は現在の形のTIB提案とヘゴタをターゲットにしたスケジュールに反対である。同時に、発行モデルの再設計に関する議論には賛成し、今後の議論にバリデーター運営者として積極的に参加するつもりである。

インフレーションは結局、セキュリティに対するコストである。今の時点では、今後変化するイーサリアムネットワークでバリデーターたちはどのような役割を果たすことになるのか、その役割にどれだけのセキュリティ予算を支払うのかを合意することが先決である。

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