آیا لحظه کلیدی سرمایه‌گذاری فرا رسیده است؟ روایت هوش مصنوعی از فناوری به تأمین مالی تغییر می‌کند، جریان نقدی غول‌ها در خطر است و بازار بدهی زنگ خطر را به صدا درآورده است

نویسنده: لونگ یوه
روایت سرمایه‌گذاری در هوش مصنوعی در حال تغییر است. این روایت ابتدا یک داستان فناوری بود، سپس به داستان هزینه‌های سرمایه‌ای تبدیل شد و اکنون به یک داستان تأمین مالی تبدیل شده است.

به تازگی، گرگ جنسن از صندوق بریج‌واتر وضعیت کنونی را با یک جمله خلاصه کرد: "ما در حال ورود به لحظه کلیدی سرمایه هستیم."

مورگان استنلی پیش‌بینی می‌کند که تا سال ۲۰۲۸، هزینه کل ساخت زیرساخت‌های هوش مصنوعی به ۳.۲ تریلیون دلار خواهد رسید، که حدود ۱.۷۵ تریلیون دلار آن باید از طریق بازار اعتبار تأمین شود. منابع مالی از اوراق قرضه با رتبه سرمایه‌گذاری سنتی به وام‌های اهرمی، اعتبار خصوصی و محصولات سرفصل تغییر کرده است. پول وجود دارد، اما ارزان نخواهد بود.

بازار اوراق قرضه شروع به واکنش کرده است. داده‌های آپولو نشان می‌دهد که انتشار اوراق قرضه مرتبط با هوش مصنوعی اکنون ۴۰ درصد از عرضه‌های بلندمدت را تشکیل می‌دهد. حاشیه اعتبار ارائه‌دهندگان خدمات ابری فوق‌العاده بزرگ (Hyperscalers) از ابتدای سال به طور قابل توجهی گسترش یافته است، در حالی که بازار کلی سرمایه‌گذاری تقریباً ثابت مانده است.

"سلطان جدید بدهی" گاندلاخ به صراحت می‌گوید، استفاده از GPU به عنوان وثیقه برای انتشار اوراق قرضه بلندمدت، معادل است با "استفاده از موز برای ساخت ABS ۳۰ ساله".

جریان نقدی در مسیر اشتباه

پیش‌بینی هزینه‌های سرمایه‌ای بارها افزایش یافته است، در حالی که پیش‌بینی جریان نقدی آزاد به طور مداوم در حال کاهش است.

مورگان استنلی پیش‌بینی‌های جریان نقدی آزاد برای بزرگ‌ترین ارائه‌دهندگان خدمات ابری فوق‌العاده بزرگ را به شدت کاهش داده است. وضعیت اوراکل به ویژه بارز است، پیش‌بینی جریان نقدی آزاد این شرکت برای سال ۲۰۲۷ به نزدیک -۴۰ میلیارد دلار رسیده است.

مقیاس تعهدات هزینه نیز چشمگیر است. تعهدات خرید ارائه‌دهندگان خدمات ابری فوق‌العاده بزرگ به ۹۸۲ میلیارد دلار رسیده است. مورگان استنلی اشاره می‌کند که هزینه‌های واقعی سرمایه اکنون به طور گسترده‌ای خارج از ترازنامه وجود دارد. این بدان معناست که تنها با نگاه به ترازنامه، فشار واقعی مالی به شدت دست کم گرفته می‌شود.

بازار اعتبار شروع به قیمت‌گذاری ریسک کرده است

سرمایه‌گذاران در حال درخواست جبران ریسک بیشتری هستند.

داده‌های مورگان استنلی نشان می‌دهد که حاشیه اعتبار ارائه‌دهندگان خدمات ابری فوق‌العاده بزرگ از ابتدای سال "به طور قابل توجهی گسترش یافته و فراتر از بازار کلی سرمایه‌گذاری است" ------ حاشیه حاشیه اعتبار ارائه‌دهندگان خدمات ابری فوق‌العاده بزرگ با کیفیت بالا (HQ Hyperscalers) حدود ۲۵ واحد پایه گسترش یافته، در حالی که حاشیه ارائه‌دهندگان خدمات ابری فوق‌العاده بزرگ معمولی (Hyperscalers) حدود ۲۲ واحد پایه گسترش یافته و تغییر حاشیه بازار کلی سرمایه‌گذاری برابر با ۰ بوده است.

اوراکل یکی از مورد توجه‌ترین موارد است. سایر ارائه‌دهندگان خدمات ابری فوق‌العاده بزرگ به طور کلی در محدوده ۳۰ تا ۸۰ واحد پایه برای مبادلات اعتبار پیش‌فرض (CDS) قرار دارند، در حالی که CDS اوراکل از حدود ۴۰ واحد پایه در میانه سال ۲۰۲۵ به اوج نزدیک به ۱۹۰ واحد پایه در آوریل ۲۰۲۶ افزایش یافته و اکنون در حدود ۱۸۰ واحد پایه در حال نوسان است. CDS متا نیز نسبتاً ملایم است و به طور جزئی به حدود ۷۵ واحد پایه افزایش یافته است. بازار اعتبار به وضوح شرکتی را که بیشترین نگرانی را دارد، شناسایی کرده است.

ترازنامه قوی است، اما مشکل در آینده است

داده‌های مورگان استنلی برای سه‌ماهه اول سال ۲۰۲۶ نشان می‌دهد که نسبت کل اهرم ارائه‌دهندگان خدمات ابری فوق‌العاده بزرگ تنها ۱.۳ برابر و نسبت اهرم خالص ۰.۵ برابر است و نسبت نقدینگی به بدهی به ۱۲۸ درصد می‌رسد و رتبه میانه آن AA- است. در مقایسه، نسبت کل اهرم برای کل سرمایه‌گذاری غیرمالی ۲.۴ برابر و رتبه آن BBB است.

اما مشکل در آینده است. مورگان استنلی پیش‌بینی رشد هزینه‌های سرمایه‌گذاری در خدمات ابری برای سال ۲۰۲۷ را از ۱۴ درصد به ۲۹ درصد به شدت افزایش داده است و ارائه‌دهندگان خدمات ابری فوق‌العاده بزرگ نیز "اعتماد به بازده سرمایه‌گذاری را دوباره تأیید می‌کنند". پیش‌بینی هزینه‌ها دو برابر شده و شکاف تأمین مالی نیز به همین نسبت افزایش یافته است.

"سلطان جدید بدهی" گاندلاخ: استفاده از GPU به عنوان وثیقه، مانند استفاده از موز برای ساخت ABS است

در مورد طرح‌های تأمین مالی مبتنی بر دارایی‌های هوش مصنوعی که در بازار ظاهر شده‌اند، سرمایه‌گذار مشهور بازار اوراق قرضه، جف گاندلاخ، انتقادات تندی را مطرح کرده است.

او در مورد یک طرح ۵۰ میلیارد دلاری از یک کنسرسیوم هشدار داد که این طرح "به احتمال زیاد نمی‌تواند آزمون زمان را تحمل کند". او در رسانه‌های اجتماعی پرسید: "چرا از دارایی‌هایی با چرخه عمر نامشخص به عنوان وثیقه برای بدهی‌های بلندمدت استفاده کنیم؟ چرا یک معامله ABS ۳۰ ساله با حمایت موزهای موجود در انبار انجام ندهیم؟" او افزود که این‌ها "موزهای جدید با چرخه عمر نامشخص هستند".

تشبیه گاندلاخ به مسئله اصلی اشاره دارد: سرعت استهلاک GPU بسیار سریع است و دوره‌های نوآوری فناوری بسیار کوتاه‌تر از دوره‌های عمر بدهی است. هنگامی که از این نوع دارایی‌ها به عنوان وثیقه برای تأمین مالی بلندمدت استفاده می‌شود، ارزش واقعی وثیقه دارای عدم قطعیت بالایی است.

این محتوا صرفاً برای اطلاع‌رسانی عمومی ارائه شده است و به‌منزله مشاوره مالی، سرمایه‌گذاری، حقوقی یا مالیاتی تلقی نمی‌شود. هرگونه رویداد، جایزه، کمپین آنلاین یا اطلاعات مرتبط که در اینجا ذکر شده است، نباید به‌عنوان توصیه، ترغیب یا دعوت به خرید، فروش، معامله یا هرگونه دادوستد دیگر دارایی‌های رمزارزی تلقی شود. دارایی‌های رمزارزی از نوسان بالایی برخوردار هستند و ممکن است منجر به زیان شوند. دسترسی به خدمات، محصولات و رویدادهای مرتبط با WEEX ممکن است بسته به منطقه جغرافیایی متفاوت باشد. اطمینان از اینکه استفاده شما از این خدمات با قوانین و مقررات محلی مطابقت دارد، بر عهده خود شماست.